3 Anwärter auf den Titel ‘Das nächste Berkshire Hathaway’

Es gab im Laufe der Jahre mehrere Versuche, Warren Buffetts Berkshire Hathaway zu imitieren. Buffett nutzt den Barbestand seiner Versicherungsgeschäfte – also das Geld aus Versicherungsprämien, die noch nicht ausgezahlt werden müssen – um unterbewertete Unternehmen zu kaufen. Eine Studie behauptet, dass seine gesamte Performance durch diese Faktoren erklärt werden kann.

Einige Value-Manager haben versucht, Buffetts Leistung zu duplizieren, indem sie ihr eigenes Unternehmen gegründet haben, um einen solchen Barbestand zu nutzen. Es ist ein solides Modell, wenn du das Versicherungsgeschäft gut führst. Nicht so gut ist es allerdings, wenn das Versicherungsgeschäft angeschlagen ist und du das Geld aufbringen musst, um es über Wasser zu halten. Das ist der Grund, warum die meisten seiner Nachahmer versagt haben.

Sehen wir uns drei potenzielle Berkshire-Erben an: Fairfax Financial Holdings (WKN:899676), Markel (WKN:885036), und Alleghany (WKN:872718). Wir werden bewerten, welches das überlegene Mini-Berkshire ist, basierend auf zwei Faktoren: Investitionsrenditen und Combined Ratio. Die Combined Ratio vergleicht die Prämieneinnahmen mit den Kosten und den Auszahlungen. Eine Combined Ratio unter 100 % bedeutet, dass das Versicherungsgeschäft profitabel ist.

Fairfax Financial

Der Vorsitzende von Fairfax Financial, Prem Watsa, ist schon lange als der “kanadische Warren Buffett” bekannt. Von 1986, als er das Unternehmen, das damals als Markel Financial Holdings bekannt war, übernahm, bis Ende 2020, steigerte Fairfax den Zinseszinseffekt des Buchwertes pro Aktie mit einer durchschnittliche jährlichen Rate von 17,9 %.

Watsa war ein klassischer Buffett-ähnlicher Investor, der den Barbestand von Fairfax in traditionelle Value-Investitionen investierte. Dann wich Watsa von dieser Methode ab, um vor der Finanzkrise im Jahr 2008 massive Absicherungen zu tätigen. Diese Absicherungen funktionierten, aber viele Investoren glauben, dass Watsa sich dadurch von seiner Kernkompetenz des wertorientierten Investierens entfernt hat. Der Zinseszinseffekt des Buchwerts lag von 2011 bis 2016 bei 2,1 % und seitdem bei 6,8 %. Im Jahr 2019 beklagte Watsa die schlechte Performance im Brief an die Aktionäre und führte sie auf zu viele Short-Positionen zurück. Laut diesem Brief beliefen sich die Verluste aus den Short-Positionen auf fast 2 Milliarden US-Dollar. Diese Positionen wurden inzwischen abgebaut.

In der Zwischenzeit hat das Versicherungsgeschäft von Fairfax seit 2006 eine kumulierte Combined Ratio von unter 100 % (mit nur einem unprofitablen Jahr, 2017). Das Unternehmen besteht sicherlich den Renditestest für Versicherungen, aber ich bin alles andere als zuversichtlich, dass Watsa in der Lage sein wird, den Erfolg beim Investieren, den er in der Vergangenheit hatte, wiederzuerlangen.

Markel

Das investierte Vermögen von Markel hat sich in den letzten 10 Jahren von 8 Mrd. US-Dollar auf 24 Mrd. US-Dollar verdreifacht. Wenn du bis zum Jahr 2000 zurückgehst, hat Markel sogar das Achtfache des investierten Vermögens erreicht. Am wichtigsten ist, dass der einzige bedeutende Rückgang des Buchwerts in den letzten 20 Jahren 19 % war, von 2007 bis 2008 – und bis 2009 hatte der Wert das Niveau von 2007 übertroffen. Markel war in der Lage, den Marktcrash aufzufangen, ähnlich wie Fairfax, und übertraf auch danach auch noch die Erwartungen.

Das Management erklärte die Kapitalprioritäten in ihrem Brief an die Aktionäre für 2020. Das Unternehmen versucht zunächst, bestehende Geschäftszweige zu unterstützen. Dann strebt es den vollständigen Kauf von Geschäften an, um das Unternehmen zu erweitern. Die letzten Prioritäten sind der Kauf von öffentlich gehandelten Aktien und der Rückkauf der eigenen Aktien. In dem Brief sagte das Management, dass es nur Aktien zurückkaufen wird, wenn es glaubt, dass das Unternehmen unterbewertet ist.

Basierend auf der Combined Ratio hat es nur in zwei der letzten 10 Jahre Geld verloren. Im Jahr 2020 verzeichnete das Unternehmen einen Rekord an neuen Prämien und machte trotz des wirtschaftlichen Abschwungs bereits im zweiten Quartal Gewinn.

Markel erwirtschaftet mühelos eine Rendite im Versicherungsgeschäft wie auch bei seinen Investitionen.

Alleghany

Alleghany ist der einzige potenzielle Berkshire-Erbe, der schon länger im Geschäft ist als Buffett. Diese Langlebigkeit ist auf die gleichen konservativen Versicherungsprinzipien und werthaltigen Investment-Strategien zurückzuführen. Aber Alleghany ist in den letzten Jahren auf einen Stolperstein gestoßen.

Die Schaden-Kosten-Quote hat in drei der letzten vier Jahre die 100 %-Marke überschritten. Laut dem Management ist dies auf Katastrophenschäden zurückzuführen, die hunderte Millionen US-Dollar höher als normal waren. Ein Teil dieser Verluste ist auf die Pandemie zurückzuführen, aber noch mehr kommt von aktiven atlantischen Hurrikans. Das Management glaubt, dass die gestiegenen Immobilienwerte und die Entwicklung an den Küsten zusammen mit den Hurrikans ein ungünstiges Zusammenspiel von Verlusten geschaffen haben.

Alleghany ist durch seine Rückversicherungsgeschäfte den Katastrophenschäden ausgesetzt. Die Rückversicherungsbranche bietet Versicherungen für Unternehmen an und übernimmt die Hauptlast von einmaligen Verlusten aus großen Ereignissen, wenn Sach- und Unfallversicherer Ansprüche geltend machen. Alleghany verwaltet seine Rückversicherungstochter, Trans Re, nun mit mehr Selektivität bei Küsteneigentum. Wenn sie der Meinung ist, dass das ursprüngliche Unternehmen die Versicherung nicht korrekt bepreist hat, wird sie das Geschäft weitergeben. Obwohl Trans Re in jedem der letzten vier Jahre eine kombinierte Schaden-Kosten-Quote von über 100 % hatte, hat sie immer noch eine kombinierte Gesamtquote von 97,4 %, seit Alleghany sie im Jahr 2012 gekauft hat. Die Verluste gleichen sich mit der Zeit aus.

Diese Verluste haben sich auf das Wachstum des Buchwerts pro Aktie ausgewirkt, der in den letzten fünf Jahren nur um 5,1 % gestiegen ist. Selbst wenn du die bereinigte Rate des Managements von 8 % verwendest (die Katastrophenverluste und einmalige Verluste im Zusammenhang mit einer fehlgeschlagenen Investition ausschließt), waren die Investitionsrenditen nicht so beeindruckend wie die unserer beiden anderen Wettbewerber.

Welches Unternehmen ist der wahre Erbe von Berkshire?

Markel ist das, was dem nächsten Berkshire am nächsten kommen wird. Es hat bessere Investitionen und Versicherungsrenditen als Alleghany und keine der Unsicherheiten von Fairfax.

Letzten Monat gab das Unternehmen bekannt, dass es sein Aktienrückkaufsprogramm wieder aufnehmen wird. Mit dem 1,3-fachen des Buchwerts letzten Montagmorgen wird Markel für weniger als seinen Fünfjahresdurchschnitt von 1,51 gehandelt, mit vielen Möglichkeiten für Wachstum. Das Management-Team von Markel ist eindeutig der Meinung, dass die Aktie ein Kauf ist.