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K+S – ein sinkendes Schiff, das man verlassen sollte?

Bild: K+S AG

Hier sitze ich nun mit meinen verbleibenden Papieren von K+S (WKN: KSAG88), die ich mir zu einer Zeit gekauft habe, als das Kartell der osteuropäischen Hersteller noch existierte und die Preise für Kaliumchlorid noch bei über 400 US-Dollar je Tonne lagen. Einen Teil der Papiere konnte ich im Zuge des Übernahmeangebotes 2015 von Potash (heute Nutrien (WKN: A2DWB8)) mit einem deutlichen Gewinn verkaufen.

Jetzt stellt sich die Frage, soll ich bei den verbleibenden Papieren den Verlust realisieren oder kann ich doch noch auf den Turnaround warten. Dazu schaue ich mir zunächst grundsätzliche Kritikpunkte am Management, die Zukunftsfähigkeit des Geschäftsmodells und das Branchenumfeld genauer an.

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Was mir an der Unternehmensführung nicht gefällt

In den letzten Jahren hatte ich das Gefühl, dass das Unternehmen von Pleiten, Pech und Pannen beherrscht wurde. Tatsächlich konnte ich bei nochmaliger Überprüfung feststellen, dass es für die Jahre 2016, 2018 und 2019 jeweisl mindestens eine Gewinnwarnung gab. Das spricht nicht für das Management und es wirkt nicht gerade so, als würden sie zu konservative Annahmen treffen.

Das zeigt sich auch daran, dass das Unternehmen für das Jahr 2030 ein EBITDA von 3 Mrd. US-Dollar anstrebt. Das ist eine Versechsfachung gegenüber dem aktuell für 2019 angestrebten Wert. Wie dieser Wert konkret realisiert werden soll, kann man der Strategie nicht entnehmen.

Der Vorstandsvorsitzende hat in den letzten Jahren mehr Anleihen des Unternehmens als Aktien gekauft. Diese Entscheidung kann ich nicht gerade als Vertrauensbeweis werten. Zudem ist die zentrale Steuerungsgröße des Unternehmens seit 2018 nicht mehr das EBIT (Earnings before Interest and Taxes = Gewinn vor Zinsen und Steuern), sondern das Pendant, das zusätzlich die Abschreibungen nicht berücksichtigt. Auch diese Änderung wirkt vor dem Hintergrund, dass die Abschreibungen seit 2014 um mehr als 50 % gestiegen sind, nicht gerade glücklich.

Allein aufgrund der genannten Punkte sollte man eine langfristige Investition in das Unternehmen noch mal sehr gründlich überdenken. Ein Ansatz für die Investition wäre für mich, zu prüfen, ob eine reine Änderung des Branchenumfelds das Halten der Position rechtfertigt und mich an einen Turnaround glauben lässt.

Wie beständig ist das Geschäftsmodell?

Das Unternehmen ist in zwei Geschäftsbereichen tätig. Zum einen liefert man Kali- und Magnesiumdünger für die Landwirtschaft und man versorgt Industrie, Verbraucher und Gemeinden mit Salz für verschiedene Anwendungszwecke. Das Salzgeschäft konnte in den letzten Jahren einen stabilen Ergebnisbeitrag liefern, konnte allerdings auch nicht wachsen. Circa die Hälfte des Umsatzes mit dem Verkauf von Salz wird mit der Industrie erzielt, somit ist man hier zu einem gewissen Teil abhängig von der konjunkturellen Lage und somit im aktuellen Umfeld einem Risiko ausgesetzt.

Zudem kann man durch die neue Mine in Kanada mit geringeren Kosten Kali produzieren. Die Kosten sollen hier bei voller Auslastung bei umgerechnet zwischen 150 und 175 Euro je Tonne liegen. In Deutschland lagen die Kosten 2012 bei 218 Euro je Tonne und laut Aussage des Vorstandes sollen die Kosten in Kanada rund ein Drittel unter denen der deutschen Werke liegen. Das bedeutet, dass man in Deutschland inzwischen von Produktionskosten im Bereich von 225–265 Euro ausgehen sollte. Zugutehalten muss man dem Unternehmen, dass es trotz der negativen Preisentwicklungen in den letzten 20 Jahren stets ein positives Ergebnis erwirtschaften konnte. Die Voraussetzungen sind somit geschaffen, dass das Unternehmen von einer steigenden Nachfrage und einer positiven Preisentwicklung für Kali profitieren kann.

Was macht der Kali-Markt?

Die letzte Gewinnwarnung wurde dadurch begründet, dass das Unternehmen seine Produktion aufgrund von schwacher Nachfrage und sinkender Preise reduziert hat. Die Konkurrenten haben genauso reagiert und so hofft man, dass die vorhandenen Lagerbestände, vor allem in China, schneller abgebaut werden und sich die Nachfrage und damit die Preise 2020 erholen. Laut einer Studie des US-Innenministeriums zeigt sich aber auch noch ein weiteres Problem: Die Kaliproduktionskapazität soll bis 2022 auf 64,6 Mio. Tonnen weltweit steigen. Gleichzeitig sollen bis 2022 aber nur 46,2 Mio. Tonnen international benötigt werden. Angesichts dieser Überkapazitäten kann ich mir nicht vorstellen, wie eine nachhaltige Preiserholung in den nächsten drei Jahren möglich sein soll.

Was bleibt noch zu sagen

Ein langfristiger Investor sollte um die Aktie einen weiten Bogen machen. Die Kritikpunkte am Management allein reichen dafür schon als Begründung. Hinzu kommt ein Salzgeschäft, das sich zuletzt zwar stabil zeigte, allerdings trotzdem durch die Abhängigkeit von der Industrie einem gewissen Risiko ausgesetzt ist. Das Düngemittelgeschäft ist zwar langfristig interessant, hier kommen aber wieder die Kritikpunkte am Management zum Tragen. Mittelfristig sehe ich aufgrund der vorhandenen Überkapazitäten aber auch nur wenig Potenzial. Ich werde daher im Auge behalten, wie der Markt nächstes Jahr auf die Produktionskürzungen reagiert, und Erholungen der Aktie zur Schadensbegrenzung nutzen.

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Florian Hainzl besitzt Aktien von K+S. The Motley Fool besitzt keine der erwähnten Aktien.

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