Ist das die Lösung für die Schuldenprobleme von General Electric?

Der Aktienkurs von General Electric (WKN:851144) ist in jüngster Zeit gestiegen, teilweise aufgrund von Spekulationen über einen möglichen Verkauf seines hochprofitablen Triebwerks-Leasing-Geschäfts GECAS für 40 Milliarden US-Dollar. Ein Deal würde GE sicherlich helfen, seine Schulden zu reduzieren, aber es gibt einen einfacheren und weniger problematischen Weg für GE, Geldmittel aufzubringen. Im Folgenden werde ich erklären, welcher das ist und warum er die bessere Alternative darstellt.

Ein GECAS-Verkauf würde die Liquidität erhöhen, aber auch den Cashflow reduzieren

Ein Deal würde GE helfen, seine Nettoverschuldung von rund 110 Milliarden US-Dollar zu reduzieren. Allerdings würde er auch das Ergebnis und den Cashflow von GE Capital verringern – GECAS könnte 2018 einen Gewinn von 1,2 Milliarden US-Dollar erzielt haben. Per saldo wäre ein solches Geschäft wohl eine gute Idee, da es dazu beitragen würde, die existenzielle Bedrohung durch die Schuldenlast zu mildern.

Es ist nicht zu vergessen, dass die Industrieunternehmen von GE genug Cashflow generieren, aus dem die Schulden schließlich zurückgezahlt werden können, und die Kürzung der Dividende hat eine zusätzliche Quelle für verfügbares Kapital geschaffen. Das Problem ist, dass GE fast 26 Milliarden US-Dollar an Schulden hat, die in den nächsten Jahren fällig werden, und fast 50 Milliarden US-Dollar bis Ende 2023.

Folglich verkauft GE Vermögenswerte, um die Verschuldung zu reduzieren, zumal es schwierig sein wird, Schulden auf einem angemessenen Niveau zu refinanzieren, wenn der Markt nicht an die Schuldenreduzierungspläne von GE glaubt. Steve Tusa von JP Morgan ist der Ansicht, dass GE möglicherweise eine Kapitalerhöhung durchführen muss, um sein Schuldenproblem zu lösen — aber das würde die Anteile der bestehenden Aktionäre verwässern.

Es gibt jedoch eine andere Möglichkeit, wie GE Bargeld beschaffen könnte, vielleicht bis zu 2,1 Milliarden US-Dollar, und sie kommt aus einem der hochgeschätzten Vermögenswerte des Unternehmens: GE Healthcare.

Die Schuldenabbaupläne von GE

Um zu verstehen, was es mit GE Healthcare und den Auswirkungen für die Investoren auf sich hat, erinnern wir uns an den Juni, als der ehemalige CEO John Flannery seinen Plan vorstellte, die Nettoverschuldung von GE in Bezug auf das Ergebnis vor Zinsen, Steuern und Abschreibungen (Nettoverschuldung zu EBITDA) bis 2020 auf ein Niveau zu reduzieren, das von den Ratingagenturen als akzeptabel für Investment-Grade-Schulden angesehen wird.

Ein wesentlicher Teil des Plans, die Nettoverschuldung bis 2020 um 25 Milliarden US-Dollar zu reduzieren, war eine Übertragung von Schulden/Pensionsverpflichtungen im Wert von 18 Milliarden US-Dollar beim Börsengang von GE Healthcare  auf das neue Unternehmen und die Monetarisierung von 20 % des Börsengangs von Healthcare — die restlichen 80 % würden in einer steuerfreien Ausschüttung an die Aktionäre gehen.

Unterdessen würden mehr Anlagenverkäufe, der Verkauf der restlichen Anteile an Wabtec und Baker Hughes sowie der Cashflow aus dem Industriegeschäft durch ein verbessertes Energiesegment ergänzt.

Leider haben die Entwicklungen seit Juni Zweifel an dem Plan aufkommen lassen:

• Die Cashflow-Prognosen von GE erwiesen sich für 2018 als zu optimistisch — vor allem dank GE Power –, so dass die Annahmen für 2020 wahrscheinlich auch zu optimistisch sein werden.
• Die Aktien von Baker Hughes und Wabtec sind seit der Bekanntgabe im Juni um rund 30 % gesunken.

GE muss darauf reagieren, aber wie?

Wie GE seine Schulden reduzieren kann

Abgesehen von mehr Veräußerungen — wie z. B. GECAS — könnte CEO Larry Culp einfach den Betrag erhöhen, den GE durch den Börsengang im Gesundheitsbereich verdient. Im Interview mit CNBC hat er bereits angedeutet, dass er dies tun könnte: “Wir sprachen im Juni über einen Börsengang, bei dem wir 19,9 % des Erlöses behalten würden. Wir haben Flexibilität, wir haben Optionen. Wir konnten dabei bis zu 49,9 % verkaufen.”

So würde der Split aussehen, wenn man den Umfang von 19,9 % auf 49,9 % nach oben korrigieren würde. Wie du unten sehen kannst, würde GE zusätzliche 30 % von GE Healthcare monetarisieren. Aber was könnte das wert sein?

Die Bewertung von GE Healthcare auf der Grundlage des gleichen Unternehmenswertes (Marktkapitalisierung plus Nettoverschuldung) im Verhältnis zum Gewinn wie Siemens Healthineers — derzeit 16,4 — ergibt für GE Healthcare einen Unternehmenswert von rund 60 Milliarden US-Dollar, basierend auf der Segmentprognose von rund 3,68 Milliarden US-Dollar für die Erträge von GE Healthcare im Jahr 2018. Wenn man die 18 Milliarden US-Dollar an Schulden/Pensionsverpflichtungen innerhalb von GE Healthcare aus dem geschätzten Unternehmenswert von 60 Milliarden US-Dollar herausnimmt, ergibt sich für GE Healthcare eine geschätzte Marktkapitalisierung von rund 42 Milliarden US-Dollar.

^{DATENQUELLE: GE-PRÄSENTATIONEN. ANNAHMEN DES AUTORS.}

Mit anderen Worten, GE könnte aus dem Börsengang bis zu 2,1 Milliarden US-Dollar monetarisieren, und zwar fast 13 Milliarden US-Dollar mehr, als der Flannery-Plan verlangt. Das würde erheblich zur Linderung der Ängste über die Liquidität von GE beitragen. Vergiss dabei nicht, dass GE Healthcare 18 Milliarden US-Dollar an Schulden/Pensionsverpflichtungen mitnehmen wird.

Warum ein solcher Plan sinnvoll ist

Wenn Culp diesen Weg ginge, würde der Markt ihn meiner Meinung nach gut aufnehmen. Es stimmt, dass die GE-Aktionäre weniger von GE Healthcare bekommen würden, aber Tatsache ist, dass Flannerys Plan nichts für den Aktienkurs getan hat — wahrscheinlich, weil die Märkte nicht daran glaubten.

Es liegt im besten Interesse der GE-Aktionäre, dass das Management die Ängste vor der Schuldenlast durch die Aufnahme von Barmitteln zerstreut. Wenn sich die Sorgen des Marktes über die Schulden von GE zerstreuen, gibt es wahrscheinlich mehr Aufwärtspotenzial für den Aktienkurs von GE als für GE Healthcare.

Alles in allem ist es für GE-Aktionäre und Anleihegläubiger sinnvoll, einen größeren Teil des Börsengangs von GE Healthcare zu monetarisieren, und wenn Culp beschließt, eine solche Maßnahme durchzuführen, ist dies zu begrüßen.