Würden die Investoren von Pfizer von einer Übernahme von Bristol-Myers Squibb profitieren?

In der Zentrale von Pfizer (WKN:852009) in New York hört man beinahe den Klang von Keyboards, die die Zahlen zu potenziellen Übernahmen durchrechnen. Der riesige Arzneimittelhersteller war im vergangenen Jahr unheimlich ruhig, was Fusionen und Übernahmen (M&A) angeht. Doch noch vor der Verabschiedung des US-Steuerreformgesetzes deutete Pfizer auf die Möglichkeit hin, in nicht allzu ferner Zukunft eine große Übernahme zu tätigen.

Wenn Pfizer beschließt, etwas zu unternehmen, vermute ich, dass der wahrscheinlichste Übernahmekandidat Bristol Myers Squibb (WKN:850501) ist. Aber wäre eine Übernahme von BMS gut für die Investoren von Pfizer?

Passen die Unternehmen zueinander?

Die wichtigste Überlegung bei einer möglichen Übernahme  ist meiner Meinung nach, wie gut es zu Pfizer passen würde. Der Schwerpunkt von Bristol-Myers Squibb liegt in der Onkologie. Das große Pharmaunternehmen hat drei Blockbuster-Krebsmedikamente – zwei davon sind Immuntherapien und eine Chemotherapie.

Das Kronjuwel von Bristol-Myers Squibb ist Opdivo. Der PD-1-Inhibitor hat bereits die FDA-Zulassung für die Behandlung von 10 Indikationen erhalten, entweder als Monotherapie oder in Kombination mit einem anderen Medikament. Letztes Jahr erzielte Opdivo einen Umsatz von fast 5 Milliarden US-Dollar. Der jährliche Spitzenumsatz von Opdivo könnte in der Größenordnung von 10 Milliarden US-Dollar liegen.

Pfizer würde Opdivo zweifellos gerne haben. Die Sache hat nur einen Haken: Durch die Partnerschaft mit der Merck KGaA verfügt das Unternehmen bereits über einen PD-1-Hemmer, Bavencio. Allerdings hat sich Bavencio noch nicht bewährt.

Auf die Frage, ob das Unternehmen eine große Übernahme tätigen könnte, um sein Portfolio im Bereich der Immunonkologie (I-O) zu stärken, antwortete CEO Ian Read, dass Pfizer abwarten würde, was mit einigen wichtigen klinischen Studien passiert, die Bavencio in Kombination mit anderen Medikamenten evaluieren. Obwohl Read auch behauptet hat, dass Pfizer sich seiner Beziehung zur Merck KGaA verpflichtet fühlt, klingt es nicht so, als hätte das Unternehmen damit eine solche Übernahme ausgeschlossen.

BMS ist allerdings nicht ganz auf die Onkologie fokussiert. Das Unternehmen vermarktet auch ein erfolgreiches Medikament gegen Autoimmunerkrankungen, Orencia. Pfizer hat definitiv ein starkes Kommerzialisierungsteam im Bereich Entzündung und Immunologie mit den Blockbuster-Medikamenten Enbrel und Xeljanz im Programm. Als biologisches Produkt konkurriert Orencia mehr mit Enbrel als mit Xeljanz. Aber da Pfizer mit Enbrel  Marktanteile an Biosimilar-Konkurrenten verliert, könnte  Orencia schon positive Auswirkungen haben.

Das Medikament, das am besten für die beiden Unternehmen passt, ist natürlich Eliquis. Die beiden Unternehmen vermarkten gemeinsam das Blockbuster-Antikoagulans.

Insgesamt passen BMS und Pfizer recht gut zusammen. Das einzige wirkliche Problem ist die Überschneidung zwischen Bavencio und Opdivo. Man kann jedoch mit Fug und Recht sagen, dass diese Überschneidung von Bedeutung ist.

Kosten abschätzen

Während Pfizer keine Angst zu haben scheint, eine große Übernahme zu tätigen, wie viel würde ein Buyout von Bristol-Myers Squibb kosten? Die Marktkapitalisierung von BMS beläuft sich derzeit auf rund 110 Milliarden US-Dollar. Pfizer würde zweifellos eine beträchtliche Prämie zahlen müssen, um sich den Medikamentenhersteller zu schnappen. Es wäre nicht überraschend, wenn eine Übernahme 130 bis 140 Milliarden US-Dollar kosten würde.

Nehmen wir das obere Ende dieser Spanne als Preis an. Das würde bedeuten, dass die Aktie mit dem 22-fachen des erwarteten Gewinns gehandelt würde. Das ist nicht billig und man kann sich nicht auf das Wachstum verlassen.

Opdivo, Orencia und Eliquis erhalten viel positive Aufmerksamkeit, aber Bristol-Myers Squibb hat auch einige Herausforderungen zu bewältigen. Die Verkäufe für den Hepatitis-C-Franchise des Unternehmens sinken wie ein Ziegelstein angesichts der Konkurrenz durch neuere Medikamente. Die Verkäufe von älteren HIV- und Hepatitis-B-Medikamenten von Bristol-Myers Squibbs sind ebenfalls rückläufig. Daher rechnet BMS für 2018 nur mit einem Umsatzwachstum im niedrigen bis mittleren einstelligen Prozentbereich. Der Kauf von BMS würde Pfizer nicht nur mehrere wachstumsstarke Produkte bescheren, sondern dem Unternehmen auch einige Kopfschmerzen bereiten.

Bessere Möglichkeiten anderswo?

Ich denke nicht, dass ein Kauf von Bristol-Myers Squibb ein schlechter Schachzug für Pfizer sein würde. Wenn Bavencio in einigen Studien im Spätstadium scheitert, könnte eine Übernahme sogar brillant aussehen. Jedoch denke ich, dass Pfizer bessere Optionen anderswo finden könnte.

Der große Pharmakonzern könnte eine andere Strategie verfolgen und mehrere kleine anstatt einer riesigen Übernahme tätigen. Pfizer arbeitet bereits mit zwei Gentherapie-Unternehmen zusammen – Sangamo Therapeutics und Spark Therapeutics. Es besteht eine Kooperationsvereinbarung mit Array Biopharma, um Arrays MEK-Inhibitor Binimetinib mit Talazoparib und Bavencio zu testen. Pfizer könnte alle drei kleinen Biotechs für nur einen Bruchteil der Kosten kaufen.

Und wenn Pfizer wirklich eine große Übernahme machen wollte, wäre meine Empfehlung Celgene. Die Marktkapitalisierung des Biotech von rund 70 Milliarden US-Dollar liegt deutlich unter der von Bristol-Myers Squibb. Celgene ist auch ein besseres Geschäft mit besseren Wachstumsaussichten als BMS.

Wenn ich raten müsste, würde ich sagen, dass Pfizer eine größere Übernahme will und Bristol-Myers Squibb im Visier hat. Würden die Investoren von Pfizer von einer Übernahme profitieren? Es hängt davon ab, wie viel Pfizer zahlt, natürlich, aber auf lange Sicht denke ich, dass sich eine BMS-Übernahme auszahlen würde. Aber wäre es das beste Angebot für die Pfizer-Aktionäre? Das glaube ich nicht.