Warum zahlt Walt Disney nicht bar für den Deal mit 21st Century Fox?

Es gibt viele Möglichkeiten, wenn man einen Buyout für 52,4 Milliarden US-Dollar finanzieren muss. Im Falle von Walt Disney (WKN:855686), das den größten Teil von 21st Century Fox (WKN:A1WZP6) erwirbt, handelt es sich um einen reinen Aktientausch, bei dem 515 Millionen neue Disney-Aktien zugunsten der Fox-Aktionäre ausgegeben werden. Was bedeutet das, und warum wird Disney die Aktien der bestehenden Anteilseigner um erstaunliche 34 % verwässern?

Die Zahlen

Disneys hat aktuell 1,51 Milliarden Aktien im Umlauf. Für die Fox-Transaktion werden 515 Millionen neue Aktien benötigt, was der Fox-Kohorte eine 25 %ige Kontrolle über die fusionierten Unternehmen verschafft. An diesem Punkt werden ein paar Dinge passieren:

• Die Fox-Vermögenswerte, einschließlich Namensmarken wie Fox News, Fox Sports und das Fox Broadcast-Netzwerk, wird als nagelneues, völlig eigenständiges Unternehmen ausgesponnen. Das neue und wesentlich schlankere Unternehmen Fox wird unter der gleichen Zweiklassen-Aktienstruktur wie das alte Unternehmen operieren und keine wesentlichen Änderungen an der Eigentümerstruktur des Unternehmens vornehmen.
• Disney wird bis zum Abschluss des Fox-Deals 10 Milliarden US-Dollar in Aktienrückkäufe investieren und sich in den folgenden 24 Monaten ebenfalls zu einem weiteren Rückkauf von 10 Milliarden US-Dollar verpflichten. Bei den heutigen Kursen bedeutet das, dass 12 % der derzeitigen Marktkapitalisierung von Disney oder etwa 180 Millionen Aktien zurückgezogen werden. Aus einem anderen Blickwinkel betrachtet, wären das 35 % der neuen Fox-Aktien.

Wohlgemerkt, große Rückkäufe sind für Disney nichts Neues. Das Unternehmen hat seit fast einem Jahrzehnt keine neuen Aktien mehr ausgegeben, aber die Rückkäufe kommen jetzt auf Hochtouren. Tatsächlich tendiert Disney dazu, so ziemlich alle verfügbaren freien Cashflows für Aktienrückkäufe auszugeben, mit oder ohne aktienbasierte Buyouts:

DISNEY AKTIENRÜCKKÄUFE (LETZTE 12 MONATE) Daten von YCharts.

Was ist falsch an Bargeschäften?

Andere Content-Deals, wie z. B. das 4-Milliarden-Lucasfilm-Buyout, wurden hauptsächlich in kaltem, hartem Bargeld bezahlt. Da Disney seine Bargeldbestände in der Nachbarschaft von 4 5 Mrd. US-Dollar ziemlich stabil halten möchte, hat das Unternehmen in den letzten Jahren eine Menge Schulden aufgenommen. Die langfristigen Schuldenstände sind in fünf kurzen Jahren von weniger als 13 Milliarden US-Dollar auf mehr als 23 Milliarden US-Dollar gestiegen. Wenn man diesen langfristigen Trend bremst, klingt das wie eine gesunde Idee.

Die Kombination aus einem großen, aktienbasierten Buyout und einem großzügigen Rückkaufprogramm vermittelt gemischte Botschaften. Rückkäufe erfolgen in der Regel, wenn das Management eines Unternehmens der Ansicht ist, dass seine Aktie unterbewertet ist, was es schwierig macht, einen besseren Weg zu finden, überschüssiges Bargeld zu investieren, als in die Aktie selbst. Andererseits folgen aktienbasierte Übernahmen tendenziell, wenn die Aktien des Käufers hoch im Kurs stehen.

Nach meiner Analyse sagen die steigenden Rückkaufbudgets mehr über Disneys eigene Bewertungsanalyse aus als die Entscheidung, den Aktienwert anzuzapfen. Disney könnte darauf aufgebaut haben, dass der eigene Kurs vor zwei Jahren stark gestiegen war, während Fox auf dem Weg nach unten war.

Die Entscheidung, diesen Buyout vollständig mit Disney-Aktien zu finanzieren, erscheint mir nicht als Versuch, einen explodierenden Aktienkurs auszunutzen. Stattdessen scheint es auf dem Wunsch zu beruhen, die Schulden unter Kontrolle zu halten.