Evotec und Qiagen: 1 wichtiger Grund, diese Aktien jetzt nicht mehr anzurühren

Die TecDAX-Unternehmen Qiagen (WKN:901626) und Evotec (WKN:566480) sind beide hochspezialisiert und erfolgreich im Bereich der Labortechnik unterwegs. Beiden gemeinsam ist auch die völlige Verweigerung von Dividendenzahlungen. Das ist nicht unbedingt schlimm, wenn die Zahlen ansonsten überzeugen. Aber das tun sie nicht.

Qiagen und Evotec: Kurzübersicht

Qiagen hat ein umfassendes Technologieportfolio rund um die Nukleinsäuren, welche die Erbinformation (DNA, RNA) speichern. Sie ist bereits seit den Zeiten des Neuen Markts an der Deutschen Börse notiert. Als führendes Unternehmen seiner Nische ist es heute nicht nur ein Global Player mit 4.200 Mitarbeitern, sondern auch eines der wertvollsten Unternehmen im TecDAX. Bedeutende Konkurrenten sind die Merck KGaA (WKN:659990)-Tochter Sigma Aldrich und Thermo Fisher (WKN:857209), welche beide breiter aufgestellt und größer sind. Operativer Hauptsitz der niederländischen Holding ist Hilden bei Düsseldorf.

Eine Nummer kleiner ist die Hamburger Evotec. Mit ihren 1.200 Mitarbeitern entwickelt sie unter anderem Geräte sowie zugehörige Verbrauchsmittel und Software für das sogenannte Hochdurchsatz-Screening. Damit können kleinste Probenmengen auf Molekülebene analysiert werden. Zu den Kunden und Partnern gehört das Who-is-Who der europäischen und internationalen Pharmabranche. Über die Jahre wurden die Therapiegebiete stark ausgeweitet und das Geschäftsmodell angepasst. Evotec beansprucht heute die globale Marktführerschaft für qualitativ hochwertige Wirkstoffforschungslösungen. Zum Teil werden auch Entwicklungsrisiken übernommen in der Hoffnung, in einer späteren Phase Umsatzbeteiligungen abzubekommen.

Die beiden forschungsstarken Unternehmen haben sogar mal eine Allianz gebildet. 2004, als Evotec gerade mal 80 Mitarbeiter beschäftigte, wurde deren „bildbasierte Analyse von zellulären Vorgängen im Hochdurchsatz“ mit Qiagens RNAi-Produkten kombiniert und vereinbart, die Lösung zur funktionalen Genanalyse gemeinsam zu vermarkten.

Zweifellos sind beides Top-Unternehmen, die sich ausgezeichnet entwickelt haben. Damit ich mir aber überlege, ihre Aktien in mein Depot zu legen, muss alles passen.

Die Zahlen

Werfen wir also zunächst einen Blick auf die Substanz. Da sehe ich bei Qiagen zum Jahresende ein Eigenkapital von 2,6 Mrd. US-Dollar in der Bilanz, also 2,4 Mrd. Euro. Die 239,7 Millionen Aktien sind allerdings beim Kurs von 26,54 Euro (Schluss 29.3.) mit 6,4 Mrd. Euro etwa zweieinhalbmal so viel wert. Das ist also schon einmal ein stolzes Kurs-Buchwert-Verhältnis. Noch krasser ist die Situation bei Evotec, wo einem Börsenwert von 1,2 Mrd. Euro lediglich ein Buchwert von 214 Mio. Euro gegenübersteht, also ein KBV von 5,6.

Um diese hohen Werte zu rechtfertigen, muss eine außergewöhnlich starke Entwicklung der Profitabilität her. Qiagen wirtschaftet schon seit Jahren mit Gewinn. Bei der Dynamik sieht es aber ziemlich mau aus. 2012 stand ein Nettoergebnis von 127 Mio. US-Dollar in den Büchern, 2016 nur noch 80, was selbst in Euro gerechnet sehr unspektakulär ist und einem 2016er-KGV von 47 entspricht.

Evotec konnte nach Verlusten in den Vorjahren 2015 einen kleinen Gewinn ausweisen, welcher 2016 auf 26,8 Mio. Euro gesteigert wurde. Das sind aber gerade mal 2 % des Börsenwerts. Folglich fällt das Kurs-Gewinn-Verhältnis für das vergangene Geschäftsjahr mit 45 sehr hoch aus. Falls es gelingt, über die kommenden fünf Jahre diesen Wert zu verdoppeln, dann sind wir immer noch bei über 20. Analysten erwarten aber eher etwas weniger.

Der Weg zu einem attraktiven einstelligen KGV und einem niedrigen KBV könnte also noch sehr weit sein.

Das Ärgernis

Währenddessen gedenken die beiden nicht, ihre Aktionäre angemessen am Erfolg zu beteiligen. Sie glauben, dass die erwirtschafteten Gewinne am meisten abwerfen, wenn sie innerhalb des eigenen Unternehmens reinvestiert werden. Dividenden haben die Eigentümer noch nie gesehen. Bei Evotec gilt immerhin der Standpunkt, dass Dividendenzahlungen „mittelfristig sorgfältig erwogen“ werden.

Der Verzicht auf eine Ausschüttung entspricht letztlich einer Eigenkapitalerhöhung, zu der alle Aktionäre verdonnert werden, insbesondere bei Qiagen, die es sich ja längst leisten könnte. Zumindest konnte sich das Management zu einem Aktienrückkaufprogramm im Umfang von 300 Mio. US-Dollar durchringen, um überschüssige Liquidität an die Aktionäre abzugeben.

Das Problem dabei: Wenn der Aktienkurs hoch ist, dann werden damit nicht die treuen Aktionäre belohnt, sondern diejenigen, die sowieso schon auf dem Absprung waren. Diese können damit ihre Positionen zu guten Kursen abbauen, während die verbliebenen zwar automatisch ihre Unternehmensanteile leicht ausbauen, aber eben auf Kosten des stark verringerten Eigenkapitals.

Auch, dass Evotec jetzt ins Private-Equity-Geschäft eingestiegen ist, deutet für mich darauf hin, dass man bei den Biotechnikern möglicherweise seine Fähigkeiten überschätzt. Ob über die Beteiligung an Biotech-Unternehmen wirklich Wert für die Aktionäre geschaffen wird, steht in den Sternen. Daran haben sich schon andere die Finger verbrannt.

Mein Urteil: Finger weg

Es ist nicht von der Hand zu weisen, dass bei beiden Unternehmen grundsätzlich die Chance besteht, dass sie sich zukünftig prächtig entwickeln und die Aktionäre irgendwann fürstlich für ihre Geduld belohnt werden. Aber das ist eben nur das Optimalszenario. Möglich wäre auch, dass das Geschäft irgendwann stagniert und Gewinne ausfallen, wenn sich die Marktbedingungen und die Konkurrenzsituation ungünstig entwickeln oder Projekte scheitern.

Die aktionärsunfreundliche Dividendenpolitik deutet für mich darauf hin, dass hier das unter dem Stichwort „Empire Building“ bekannte Phänomen am Werk ist. Dabei legt das Management zum eigenen Vorteil den Fokus auf Wachstum, ohne ausreichend die Interessen der Investoren zu berücksichtigen.

Verbunden mit der hohen Bewertung sehe ich eine recht hohe Wahrscheinlichkeit, dass die Kurse über die kommenden Jahre stagnieren oder sogar zurückgehen.