Darum solltest du über Aktienrückkäufe nicht immer jubeln, Beispiel: Deutsche Post und Munich Re

Wenn Unternehmen ein Aktienrückkaufprogramm beschließen lassen, ist das nicht immer ein Grund zur Freude für die Aktionäre. Die Motive dafür sind vielfältig und nicht selten profitieren statt der treuen Aktionäre andere Gruppen. Worum es genau geht und was das konkret für Unternehmen wie die Deutsche Post (WKN:555200) und die Münchener Rück (WKN:843002) bedeutet, erfährst du in den folgenden Abschnitten.

Darum werden Aktienrückkäufe immer beliebter

Unternehmen mit hohen Barmittelzuflüssen können sehr unterschiedlich damit umgehen. Am dümmsten im aktuellen Nullzinsumfeld wäre es, das ganze Geld auf einem Bankkonto zu horten. Am besten ist hingegen, wenn dem Management etwas einfällt, wie das operative Geschäft mit gezielten Investitionen vorangebracht werden kann. Daneben freut uns Aktionäre natürlich auch eine schöne Dividendenausschüttung.

Trotz zahlreicher Alternativen setzen immer mehr Unternehmen auf den Rückkauf von Aktien. Dabei wird innerhalb einer Frist eine bestimmte Anzahl von Unternehmensanteilen eingesammelt und im Anschluss meist eliminiert. Statt eines Verwässerungseffekts wie bei einer Kapitalerhöhung tritt dann ein Entwässerungseffekt auf: Der prozentuale Anteil pro Aktie wächst.

Während bei einer Dividendenzahlung der Aktienkurs sinkt, sehen wir bei Aktienrückkäufen regelmäßig stabile oder sogar steigende Notierungen.

Die Kehrseite der Medaille

Aufgrund der kursstützenden Wirkung lieben Manager, die Mitarbeiter-Optionen als Teil ihres variablen Gehalts bekommen, dieses Instrument. Sie haben also klar einen Anreiz, diese Maßnahme einzusetzen, um zum Stichtag mehr Lohn abgreifen zu können. Ein krasses Beispiel: Der amerikanische Viacom (WKN:A0HM1Q)-Chef hat so laut eines Wiwo-Berichts vom 21. März in diesem Jahrzehnt fast eine halbe Milliarde Dollar eingesackt.

Allein schon aufgrund dieser Missbrauchsgefahr müssen wir genau hinschauen. Aber es gibt noch mehr zu beachten. Zum einen verschlechtert sich natürlich die Bilanz durch die damit verbundene Reduktion des Eigenkapitals. Wer es übertreibt, kann leichter in Schwierigkeiten geraten.

Zum anderen könnte das Unternehmen die Aktien zu einem überhöhten Preis einkaufen. Dann würden sich nur die aussteigenden Aktionäre freuen, während die verbleibenden einem verstärkten Kursrisiko ausgesetzt werden. Optimalerweise sollte ein Rückkaufprogramm zu einem Zeitpunkt erfolgen, wo die meisten Aktionäre das wahre Potenzial des Unternehmens noch nicht verstehen. Dann kann es eine positive Wertberichtigung anschieben, von der alle Seiten profitieren.

Aber was bedeutet das alles in der Praxis? Lass uns zwei aktuelle Beispiele anschauen:

Beispiel 1: Deutsche Post

Seit April lässt die Post eigene Aktien einsammeln und will dafür bis zu 1 Mrd. Euro einsetzen. Zuletzt war zu lesen, dass Anlegerschützer massiv gegen die Maßnahme protestierten. Eine Stärkung der Bilanz wäre ihnen lieber gewesen. Auch die Tatsache, dass der Konzern fast Zeitgleich 1,25 Mrd. Euro am Anleihenmarkt eingeworben hat, macht stutzig.

Auf der anderen Seite verteidigt sich der Vorstand damit, dass es sinnvoll sei, das derzeit günstige Zinsniveau zu nutzen: Lächerliche 0,375 % müssen die Bonner für die fünf Jahre laufende Anleihe bezahlen. Vor diesem Hintergrund erscheint die Kritik an der Schuldenaufnahme nicht berechtigt, zumal größtenteils andere Verbindlichkeiten, nämlich Pensionsverpflichtungen, damit beglichen werden.

Auch dass die Bilanz noch mehr in Richtung Fremdkapital verschoben wird, finde ich völlig richtig. Schließlich erwirtschaftet der Konzern seit Jahren ein Ergebnis vor Abschreibungen, Zins und Steuer in Höhe von rund 4 Mrd. Euro. Bleibt die Frage, ob die Aktien der Post aktuell billig sind: Bei soliden Wachstumsaussichten und einem erwarteten Gewinn von 2 Euro pro Aktie (Kurs 21.05.: 25,95 Euro) in diesem Jahr habe ich auch an dieser Stelle nichts einzuwenden.

Fazit: Aktienrückkauf OK.

Beispiel 2: Munich Re

Die Münchener Rückkäufer haben schon so etwas wie eine Gewohnheit daraus gemacht. Fast jedes Jahr lassen sie sich von der Hauptversammlung ein neues Programm genehmigen. So gelang es zunächst, im Schnitt sehr günstig einzusammeln, von Mitte 2009 bis 2011 mussten nur etwa 110 Euro bezahlt werden, sodass für die Aktionäre aus heutiger Sicht richtig viel Wert geschaffen wurde.

Zuletzt wurde jedoch teuer eingekauft, bis zu 18 % über dem aktuellen Niveau von 160,50 Euro (23.05.). Deshalb betrachte ich das im März neu beschlossene Programm kritisch. Wieder soll 1 Mrd. Euro eingesetzt werden – lass uns doch hierzu mal auf die Vergütung von Dr. jur. Nikolaus von Bomhard und des restlichen Managements schauen.

Da sind zum einen die zusammen über 100 Mio. Euro schweren „langfristigen“ Anreizpläne aus den Jahren 2008 bis 2010, die interessanterweise 2011 ihren Höhepunkt hatten bezüglich der Ausübung der darin enthaltenen Optionen. In den beiden Folgejahren wurde ausnahmsweise kein Rückkaufprogramm aufgelegt.

Zum anderen erhalten die 10 Top-Vorstände für das laufende Jahr eine Zusage von insgesamt 17,4 Mio. Euro variablem Gehalt, davon 2,9 für den Chef. Ein großer Teil davon hängt von der Aktienkursentwicklung ab.

Fazit: Vom aktuellen Programm profitieren die Manager womöglich mehr als die Aktionäre.

Zusammenfassung

Fremdkapital zu bevorzugen und die Aktienanzahl zu reduzieren ist aktuell grundsätzlich sinnvoll. Wenn es allerdings zur Gewohnheit wird, sollten wir skeptisch werden.