Uniper-Aktie: Hier haben sich einige gewaltig verzockt – was jetzt?

Noch vor zwei Wochen hatte ich gewarnt, dass die Aktie von Uniper (WKN: UNSE01) bestenfalls fair bewertet ist. Vom erwartbaren Deal mit der Regierung hatte ich keine Kurstreiber erwartet. Dennoch stieg der Kurs zwischenzeitlich deutlich von unter 9 Euro auf fast 12 Euro an. Umso größer war die Enttäuschung, als den Marktteilnehmern die Tragweite der staatlichen Unterstützungsmaßnahmen klar wurde.

Uniper dürfte damit immerhin über den Berg sein, sodass wir uns jetzt in Ruhe an die Bestandsaufnahme machen können.

Diesen Deal haben viele nicht wahrhaben wollen

Es klingt verlockend, wenn man hört, dass der schützende Staat eingreift und Milliarden-Geldspritzen bereitstellt. Aber die Regierung muss sich vor den Wählern verantworten. Frühere Deals mit anderen Krisenkonzernen wie Commerzbank (WKN: CBK100), Lufthansa (WKN: 823212) oder TUI (WKN: TUAG00) haben zwar das primäre Ziel der Stabilisierung erreicht, aber die staatliche Rendite war oft eher mau.

Umso mehr mussten die staatlichen Verhandler darauf schauen, ein möglichst vorteilhaftes Ergebnis zu erzielen. Großaktionär Fortum (WKN: 916660) saß ebenfalls am Tisch und wurde in die Vereinbarungen einbezogen.

Und die Zeit drängte. CEO Klaus-Dieter Maubach malte ein Schreckensszenario an die Wand, falls es zu keiner Einigung kommen würde. Wie Dominosteine würden die Spieler entlang der Wertschöpfungskette des Energiesektors umfallen, wenn Uniper zahlungsunfähig würde.

Die Regierung ist darauf eingegangen und hat ein Paket geschnürt, das auf drei Säulen ruht: Die Erlaubnis, die Preise außerplanmäßig zu erhöhen, ein KfW-Kreditrahmen, der von 2 auf 9 Mrd. erhöht wird, und Eigenkapitalkomponenten, die den Bund zum zweiten Großaktionär aufsteigen lassen.

Erwartet hatte ich einen Anteil zwischen einem Viertel und einem Drittel. Mit bis zu 30 % visiert der Staat exakt diese Bandbreite an. Allerdings schnappt er sich diesen Anteil zum absoluten Schnäppchenpreis von etwa 267 Mio. Euro. Mit weiteren eigenkapitalähnlichen Instrumenten, die mit einem Discountmechanismus auf den Aktienkurs ausgestattet sind, steht der Staat bereit, zusätzlich bis zu 7,7 Mrd. Euro einzuschießen, falls es die Situation erforderlich macht.

Was daran so schlimm ist für die Uniper-Aktie

Es sind mehrere unangenehme Details, die die zuvor optimistischen Aktionäre zu Recht verschreckt haben. Die initiale Verwässerung fast ohne Eigenkapital ist nur eines davon. Deutlich schlimmer für freie Aktionäre droht die Verwässerung durch die eigenkapitalähnlichen Instrumente zu werden.

Die finnische Mutter bekommt noch die Möglichkeit, Darlehen im Umfang von bis zu 4 Mrd. Euro (bzw. max. 70 % der Instrumente) vergünstigt gegen Uniper-Aktien einzutauschen. Macht sie davon Gebrauch, wird sie die Mehrheit an Uniper behalten, selbst wenn die maximale Summe gewandelt wird.

Damit würde sich die Zahl der Aktien allerdings vervielfachen. Aus den 22 %, die private und institutionelle Investoren aktuell noch halten, werden dann wahrscheinlich weniger als 5 %. Und das eingeschossene Geld dient wohlgemerkt nicht zur Finanzierung von lukrativen Expansionsprojekten, sondern lediglich, um das massive finanzielle Ausbluten zu bekämpfen.

Das Unternehmen Uniper wird selbst im besten Fall nicht besser als zuvor dastehen, sobald diese schwierige Phase überwunden ist. Entsprechend werden die nominalen Gewinne wahrscheinlich noch auf viele Jahre hinaus unterhalb des Niveaus von 2019 ausfallen, als Uniper 1,67 Euro je Aktie erwirtschaftete. Mit der drohenden Verwässerung wäre es dann nur noch ein Bruchteil davon.

Es ist noch nicht die Zeit, um auf den Uniper-Turnaround zu setzen

Dass Aktionäre für einige Zeit auf Dividendenausschüttungen verzichten müssen, versteht sich angesichts der Dramatik der Situation von selbst. Auch das Management trägt einen kleinen Teil dazu bei, Liquidität im Konzern zu halten, indem es auf variable Gehaltsbestandeile verzichtet, aber das ist eher symbolischer Natur angesichts der Milliardenbeträge, um die es jetzt geht.

Die genaue Ausgestaltung der kritischen eigenkapitalähnlichen Instrumente zieht sich voraussichtlich noch bis in das vierte Quartal. Bis dort Klarheit herrscht, würde ich meine Finger von der Uniper-Aktie lassen – zumindest solange sie nicht noch ein gutes Stück weiter in den Keller rutscht.

Schon am 2. August wird das Management die Zahlen zum zweiten Quartal vorstellen und sicherlich detaillierter über die Aussichten berichten. Möglicherweise hat CEO Maubach noch einen Trick im Ärmel, um das Schlimmste von den freien Aktionären abzuwenden. Viel zu sagen haben diese allerdings nicht an der Seite der beiden dominanten Akteure Bund und Fortum.

Dennoch haben wir es hier mit einer sehr lehrreichen Episode zu tun. Es lohnt sich, von der Seitenlinie aus genau hinzuschauen.