Vitesco-Aktie: Darum habe ich die Continental-Abspaltung fast zum Startkurs gekauft

Am 16. September bestand der DAX zum allerletzten Mal aus 31 Aktien. Vitesco Technologies (WKN: VTSC01), die abgespaltene Antriebssparte von Continental (WKN: 543900), feierte am Morgen sein Börsendebut. Hier erfährst du, warum ich zur Eröffnungsauktion ein Kaufgebot abgegeben habe.

Die Unsicherheit der einen ist die Chance der Mutigen

Die Erfahrung der letzten Jahre hat immer wieder gezeigt, dass nur ganz wenige Menschen sich die Mühe machen, den fairen Wert einer Abspaltung zu bestimmen. Im Gegensatz zu normalen Börsengängen, wo bereits Wochen zuvor in Abstimmung mit Konsortialbanken und Großinvestoren eine Kursspanne ermittelt wird, gibt es bei Abspaltungen erst wenige Minuten vorher dem ersten Kurs eine erste Indikation.

Das krasseste Beispiel war Uniper (WKN: UNSE01), die in der Presse als Resterampe verschrien wurde. Doch abseits von Fool.de hatte damals fast niemand eine durchgerechnete Einschätzung veröffentlicht. Entsprechend gering war das anfängliche Interesse an der neuen Aktie. Die meisten Marktteilnehmer waren unsicher und wollten erst einmal abwarten. Doch dann zog die Aktie fast unaufhaltsam von rund 10 Euro auf über 25 Euro.

Auch bei Siemens Energy (WKN: ENER6Y) gab es in den ersten Wochen nach der Abspaltung die besten Kurse. In der Folge wäre fast eine Verdoppelung innerhalb von drei Monaten möglich gewesen.

Von daher dachte ich, dass es eine gute Idee sein könnte, auch bei der Vitesco-Aktie zu schauen, ob sich eine Kaufgelegenheit ergibt.

Eine grobe Kalkulation des Werts der Vitesco-Aktie

Obwohl ich in den letzten Monaten immer mal wieder den Fortschritt von Vitesco verfolgt hatte, kam ich leider nicht dazu, Bilanz und Börsenprospekt im Detail zu studieren. Ein paar Überschlagsrechnungen mussten also genügen.

So peilt das Management von Vitesco „mittelfristig“, also um das Jahr 2025, einen freien Cashflow von mindestens 400 Mio. Euro an. Setze ich sehr konservativ einen Multiplikator von 10 an, dann kommt dabei eine Marktkapitalisierung von gut 4 Mrd. Euro für 2025 heraus. Da der Börsenprospekt eine Aktienzahl von 40,02 Millionen nennt, ergäbe sich bis dahin ein Kurs von 100 Euro. Vier Jahre mit 10 % auf heute abgezinst resultiert dann in einem fairen Startkurs von 68 Euro.

Man kann auch über den Umsatz gehen. Im schwierigen Jahr 2020 waren es 8 Mrd. Euro, im von Chipmangel geprägten ersten Halbjahr 2021 knapp 4,4 Mrd. und in den Jahren vor Corona gut 9 Mrd. Euro. Bei solch produktorientierten Unternehmen, die im intensiven Wettbewerb stehen, fange ich meistens mit einem Kurs-Umsatz-Verhältnis (KUV) im Bereich von 0,5 bis 1,0 an, je nachdem, welche Margen mittel- bis langfristig zu erwarten sind.

Das Management strebt ein bereinigtes Betriebsergebnis (auf EBIT-Basis) von 7 bis 9 % an, was bei der Nettomarge wohl auf maximal 5 % hinauslaufen wird. Damit würde ich vorsichtig eher auf ein KUV von 0,5 gehen, zumal das Unternehmen noch einen Umbau vor sich hat. Der Plan lautet, Geschäfte im Umfang von über 3 Mrd. Euro in den kommenden Jahren zu veräußern, was durch das erwartete Wachstum in den neuen Kerngeschäftsfeldern kompensiert werden soll.

Kurzum: 9 Mrd. Euro Umsatz führt bei einem KUV von 0,5 zu einer Bewertung von 4,5 Mrd. Euro, was einem Startkurs von etwa 110 Euro entsprechen würde.

Was sonst noch für und gegen die Vitesco-Aktie spricht

Ein Pluspunkt für Vitesco ist ganz klar die Ausrichtung auf zukunftsträchtige Geschäftsbereiche. Mit diesen ist das Unternehmen bei der großen Mehrzahl der neuen internationalen Fahrzeugplattformen als Zulieferer auf Jahre hinaus dabei. Mit seinen integrierten Lösungen kann es ein Vielfaches an Wertschöpfung pro Auto erzielen im Vergleich zu reinen Verbrennern. Die angepeilte Wachstumsrate von 3 bis 5 % erscheint daher plausibel, zumal mindestens 70 % der zukünftigen Gewinne einbehalten werden sollen.

Auf der anderen Seite sind Risiken zu berücksichtigen. Ob das Konjunkturumfeld ausreichend günstig bleibt, damit Vitesco komfortabel seinen Umbau stemmen kann, ist keineswegs sicher. Genauso ist schwer abzuschätzen, wie Wettbewerber und Kunden zukünftig agieren. Aggressive Rivalen mit innovativen Technologien könnten die Margen drücken; Autobauer, die mehr Komponenten selbst fertigen, den Umsatz schmälern.

Sollte es in den kommenden Jahren schlechter laufen als erhofft, dann könnten sich auch die aktuellen Nettofinanzschulden in Höhe von 580 Mio. Euro zum Problem entwickeln. Im Börsenprospekt ist klar benannt, dass die Kreditwürdigkeit auf dem Spiel stehen könnte, sobald die Rückendeckung durch den Continental-Konzern wegfällt.

Etwas Vorsicht ist also angebracht, weshalb ich auch nur mit einem Angebot von 55 Euro in die Eröffnungsauktion gegangen bin. Das war etwas zu wenig. Aber ich denke, auch zu Kursen um 60 Euro ist die Vitesco-Aktie noch sehr reizvoll, soweit meine groben Kalkulationen ein einigermaßen realistisches Bild wiedergeben.