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Machen das die Aktionäre mit? Diese Lufthansa-Rettung ist ein schwer verdaulicher Happen

Bild: Lufthansa Group

Die Details zum Stabilisierungspaket für die Lufthansa (WKN: 823212) kristallisieren sich nun heraus. Nachdem der Staat Anfang 2009 viel Geld mit der Rettung der Commerzbank (WKN: CBK100) in den Sand gesetzt hat, will es die Regierung anscheinend diesmal besser machen. Beim Einstieg bei der Lufthansa sollen die Chancen auf Gewinne höher sein. Das ist gut für Steuerzahler, aber für Aktionäre könnten Verluste drohen.

Das Rettungspaket im Einzelnen

Lange wurde diskutiert, wie die staatlichen Leistungen konkret aussehen sollen. Von Garantien, stillen Beteiligungen und Krediten über einen Deal mit der Deutschen Post (WKN: 555200) bis hin zum Direkteinstieg über den Erwerb neuer Aktien wurde alles diskutiert. Außerdem kam die Frage nach den Einflussmöglichkeiten auf. Naturgemäß möchte die Politik sicherstellen, dass die Lufthansa sich in ihrem Sinne wohlverhält, nachdem die Staatsmilliarden geflossen sind.

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Andersherum fürchtet das Management die staatliche Einmischung. Man ist sowieso schon ständig damit beschäftigt, den immer strengeren Regulierungsrahmen zu erfüllen. Da braucht es nicht auch noch Politiker, die ständig in die Strategie reinreden wollen.

Nun soll es ein Mix aus allem werden. Der Staat will sich 20 Prozent des Konzerns aneignen und zusätzlich über eine Wandelschuldverschreibung für 5 % (plus 1 Aktie) sicherstellen, dass er bei Bedarf die Sperrminorität erreichen kann. Vor allem feindliche Übernahmen sollen damit verhindert werden.

Daneben ist geplant, eine stille Beteiligung – offenbar in Höhe von mindestens 5 Mrd. Euro – aus dem neuen staatlichen Wirtschaftsstabilisierungsfonds zu leisten. Außerdem soll die KfW-Bank einen Kredit im Umfang von 3 Mrd. Euro vergeben. Insgesamt sollen so bis zu 9 Mrd. Euro in die Lufthansa-Kassen fließen, wobei die separaten Leistungen aus den Nachbarländern wohl noch hinzukommen.

All das wird jedoch nur passieren, wenn die Aktionäre auf einer außerordentlichen Versammlung diesem Stabilisierungspaket zustimmen. Zu 100 % sicher wäre ich mir an dieser Stelle noch nicht.

Was dabei zu beachten ist

Das Gerüst steht offenbar bereits, aber es kommt letztlich auch auf Details an. So wie es aussieht, will der Bund für die Eigenkapitalbeteiligung praktisch nichts bezahlen, und das Bezugsrecht der bestehenden Aktionäre soll ausgeschlossen werden. Normalerweise wird in diesem Fall ein fairer Aktienkurs aus der Kursentwicklung der letzten Monate ermittelt. Aber hier ist nichts normal.

Nicht einmal den Nennbetrag von 2,56 Euro wollen die staatlichen Unterhändler bezahlen. Noch ist es nicht sicher, aber ein Kapitalschnitt zur Herabsetzung des Grundkapitals wird tatsächlich in Betracht gezogen. Auf diesem Weg kommt folglich kein Geld in die Kasse, während die Bestandsaktionäre einen Anteil ohne direkte Gegenleistung abgeben müssen.

Die nächste Frage ist dann, welchen Zinssatz die KfW-Bank der Lufthansa aufdrücken wird, wie hoch die Gewinnbeteiligung der stillen Einlage sein wird und ob auf die Wandelschuldverschreibung auch noch saftige Zinsen zu leisten sind. Wenn die Lufthansa auf das gesamte Paket, einschließlich der ausländischen Darlehen, beispielsweise im Schnitt 5 % zahlen müsste, dann fließt jährlich mehr als eine halbe Milliarde in die Staatskassen.

Falls dann noch etwas Gewinn übrig bleiben sollte, dann muss dieser zur Tilgung eingesetzt werden.

Warum der Ausblick eher düster ist

Es kann folglich Jahre dauern, bis die Lufthansa wieder Dividenden zahlen darf und kann. Dass sie angesichts der nicht so schnell verschwindenden Krise in der Luftfahrtbranche bald wieder operative Gewinne wie zuvor schreiben wird, ist eher unwahrscheinlich. Und selbst wenn sie irgendwann wieder in der Lage sein sollte, Dividenden auszuschütten, wird der Staat erneut die Hand aufhalten. Die Verwässerung um 20 oder 25 % ist allerdings das kleinste Problem.

Am wichtigsten ist immer noch, dass der Kranich wieder fliegt und die Kapazitätsauslastung wieder steigt. Nur so kann verhindert werden, dass die geleisteten Milliarden abschmelzen, ohne dass die Airline wieder auf die Beine kommt. Im schlimmsten Fall droht nämlich für den Staat erneut ein Milliardengrab – in das er die aktuellen Aktionäre mitnimmt.

Vielleicht aber werden sich sowohl die betrieblichen als auch die finanziellen Bedingungen am Ende doch etwas freundlicher darstellen, sodass der Konzern nicht von der Zinslast erdrückt wird und somit bessere Entwicklungschancen bekommt. Wenn mittelfristig wieder operative Gewinne jenseits von 500 Mio. Euro anfallen (von Milliardengewinnen würde ich auf absehbare Zeit nicht träumen), dann könnte der Schuldendienst geleistet werden. Und irgendwann würde auch eine Umschuldung möglich sein, welche den Konzern wieder endgültig auf eigene Beine stellt.

Trotzdem denke ich, dass eine Marktkapitalisierung in Höhe von 4 Mrd. Euro (20.05.2020) selbst unter diesen Bedingungen nicht viel Spielraum nach oben lässt. Aktionäre sollten genau hinschauen, und alle anderen sollten vorsichtig agieren. Mit stark erhöhter Volatilität ist auf alle Fälle zu rechnen, bis der Ausblick nach vorne wieder klar ist.

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Ralf Anders besitzt keine der erwähnten Aktien. The Motley Fool besitzt keine der ertönten Aktien. 

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