Hat Elon Musk recht damit, dass Tesla-Aktien überbewertet sind? Eine Bärenmarkt-Perspektive

Wie du vielleicht schon gehört hast, äußerte sich Elon Musk, CEO von Tesla (WKN: A1CX3T), in der vergangenen Woche zu dem Aktienkurs seines Unternehmens, der … vielleicht nicht ganz den Interessen der Tesla-Investoren entsprach.

Aber hatte er recht? Natürlich hatte er recht. Zumindest aus meiner Sicht ist Teslas Aktie absurd überbewertet. Ich denke, das liegt daran, dass die Tesla-Bullen darauf bestehen, einige Dinge zu glauben, die einfach nicht wahr sind – wie zum Beispiel, dass Tesla alles andere als ein Autohersteller ist.

Tesla ist ein Autohersteller, keine Softwarefirma

Tesla befindet sich im Silicon Valley, seine Produkte sind elegant und futuristisch und laufen mit fortschrittlicher Software. Offensichtlich ist Tesla eine Softwarefirma, die zufällig eine Menge Dinge herstellt, darunter auch Autos, und deshalb verdient sie eine Bewertung als Softwarefirma. Nicht wahr?

Nein. Nahezu alle Einnahmen stammen aus der Herstellung und dem Verkauf von Autos. Es ist ein Autohersteller mit einer großartigen Software, aber es ist ein Autohersteller. Das hat große Auswirkungen auf seine Bewertung.

Aber was ist mit den selbstfahrenden Autos?

Was ist damit? Tesla ist in diesem Bereich nicht mehr führend. Und ungeachtet dessen, was Elon in der Vergangenheit gesagt haben mag, wird echtes Selbstfahren auf Stufe 5 erst in vielen Jahren stattfinden.

Trotz des Hypes hat Tesla beim Selbstfahren keinen Vorteil gegenüber der Mainstream-Automobilindustrie. (Das bedeutet, dass in dem Maße, in dem das Selbstfahren schließlich den Wert von Tesla steigert, es auch den Wert anderer Autohersteller steigert.)

Automobilhersteller, selbst Tesla, haben sehr hohe Fixkosten

So sieht die Sache mit der Herstellung von Autos aus: Es ist auf eine Art und Weise teuer, die Tech-Investoren einfach nicht verstehen. Die Herstellung von Autos erfordert wahnsinnig teure Werkzeuge, die bezahlt werden müssen, egal ob sie diesen Monat 10 Autos oder 10.000 verkaufen. Diese Kosten und die Tatsache, dass Tesla nicht viel Geld verdienen kann, ohne sie zu tragen, sind der Grund, warum Tesla eigentlich kein Softwareunternehmen ist.

Ungeachtet dessen, was Tesla-Fans bei Reddit dir vielleicht sagen, kommt die Firma nicht um diese hohen Fixkosten herum, weil ihre Autos elektrisch sind. Ein Beispiel: Die teuersten Teile der Automobilwerkzeuge sind die, die zum Stanzen von Karosserieblechen verwendet werden. Für diese muss Tesla genauso viel bezahlen wie jeder andere Autohersteller: Hunderte von Millionen Dollar.

Autohersteller erzielen keine Gewinnspannen von Softwareunternehmen

Das ist nur ein Beispiel. Der Punkt ist, dass die Kosten für die Herstellung von Autos enorm sind, egal ob es sich um Elektroautos oder Fahrzeuge mit Verbrennungsmotor handelt. Viele dieser Kosten müssen im Voraus bezahlt werden, bevor das Unternehmen ein einziges Fahrzeug verkaufen kann.

Deshalb ist die Automobilherstellung im Gegensatz zu Software ein Geschäft mit geringer Gewinnspanne. Tesla ist von dieser Tatsache nicht magischerweise befreit, nur weil seine Autos elektrisch sind oder weil Elon Musk auch eine Raketenfirma betreibt, oder aus irgendeinem anderen Grund.

Unternehmen wie BMW (WKN: 519000) oder die Mercedes-Benz-Muttergesellschaft Daimler (WKN: 710000) haben in der Regel operative Margen von etwa 10 bis 12 %, wenn alles gut läuft. Tesla hat eine großartige Marke, aber es gibt kein realistisches Szenario, in dem das Unternehmen selbst in den besten Zeiten viel besser abschneiden könnte.

Autos sind ein zyklisches Geschäft und Tesla ist dagegen nicht immun

Diese hohen Fixkosten sind auch der Grund dafür, dass die Gewinne der Autohersteller bei rückläufigen Verkäufen, wie in Rezessionen, sinken (oder ganz wegfallen). Deshalb sagen wir, dass die Automobilindustrie eine zyklische Industrie ist: Die Gewinne steigen und fallen mit dem Vertrauen der Verbraucher.

Wir haben es noch nicht in den Ergebnissen von Tesla gesehen, aber es ist eine supersichere Wette, dass seine Verkäufe auch in Rezessionen sinken werden, einschließlich der, in der wir uns wahrscheinlich gerade befinden. Es dreht sich alles um das Vertrauen der Verbraucher: Verbraucher (und Unternehmen, die Flotten betreiben) neigen dazu, den Kauf von Fahrzeugen – sogar von supereleganten Elektrofahrzeugen – aufzuschieben, wenn sie sich hinsichtlich ihres Einkommens oder ihres Cashflows unsicher fühlen.

Der realistisch beste Fall für Tesla: Es könnte aussehen wie BMW – in zehn Jahren

Wir hören viel darüber, dass Tesla der führende Hersteller von Elektrofahrzeugen ist. Das ist wahr! Aber die 367.500 Elektrofahrzeuge, die Tesla 2019 verkaufte, stellten nur 0,04 % der 91 Millionen Fahrzeuge dar, die letztes Jahr weltweit verkauft wurden.

Einfach ausgedrückt: Tesla ist ein großer Fisch, aber der Teich ist immer noch winzig. Er wird wachsen, aber die Annahme, dass er diesen Status behält, während er wächst, ist absurd.

Sicher, seine Verkäufe werden wahrscheinlich steigen, da Elektrofahrzeuge immer mehr zum Mainstream werden. Aber Tesla hat nicht – und wird nicht – die Größenordnung haben, um mit globalen Giganten wie Volkswagen zu konkurrieren, das zig Milliarden Euro ausgibt, um bis 2025 jährlich bis zu 3 Millionen Elektrofahrzeuge auf den Markt zu bringen. (Selbst wenn die Nachfrage besteht, kann Tesla nicht schnell genug Fabriken und Lieferketten bauen, um dem gerecht zu werden.)

Einige optimistische Analysten an der Wall Street, darunter Adam Jonas von Morgan Stanley, gehen jedoch davon aus, dass Tesla bis 2030 einen jährlichen Absatz von 3 Millionen Fahrzeugen (etwa in der Größe von BMW) erreichen könnte. Geht man von einem durchschnittlichen Verkaufspreis von 45.000 Dollar aus, so bedeutet dies, dass Tesla in zehn Jahren Einnahmen in Höhe von 135 Milliarden Dollar erzielen könnte. Bei einer Betriebsmarge von 10 % wäre das ein Betriebsergebnis von 13,5 Milliarden Dollar.

Das wäre ein schönes Geschäft, aber zu diesem Zeitpunkt ist Tesla mit ziemlicher Sicherheit ein ausgereifter Autohersteller mit begrenztem Verkaufswachstumspotenzial (zumindest bei Autos). Wenn man die Bewertung eines reifen Autoherstellers mit dem 8- bis 10-Fachen des Gewinns vergleicht, erhalten wir eine Bewertung zwischen 108 und 135 Milliarden Dollar.

Und das in zehn Jahren.

Ich denke, das ist realistisch gesehen der beste Fall für Tesla, oder zumindest für den Automobilbereich.

Was ist diese Aussicht jetzt wert, angesichts der (enormen) Risiken bis dahin?

Ich kann es nicht mit Sicherheit sagen, aber ich bin zuversichtlich, dass es viel weniger wert ist als Teslas derzeitige Marktkapitalisierung von 142 Milliarden Dollar. Elon hat recht.