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Über 400 % in 8 Monaten: Ist die Tesla-Aktie etwa eine zweite Dotcom-Blase?!

Der Höhenflug der Tesla (WKN: A1CX3T)-Aktie scheint fürs Erste gestoppt zu sein. Aus meiner Sicht völlig okay: Eine Aktie, die in acht Monaten von 177 auf 969 US-Dollar gestiegen ist und somit eine Rendite von über 447 % gebracht hat, ist reif für einen Rücksetzer – völlig egal, ob der nun durch Covid-19 herbeigeführt wird oder nicht.

Ein solcher Anstieg sorgt aber natürlich auch immer für schlechte Assoziationen: etwa mit der holländischen Tulpenmanie oder mit der Dotcom-Blase vor etwa 20 Jahren.

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Versuchen wir mal, die Bewertung mit Foolishen – aber nicht närrischen – Maßstäben zu erklären.

Der Vergleich mit anderen Autoherstellern hinkt

Ein oft angeführtes Argument ist, dass der kalifornische Konzern wesentlich mehr wert sei als eine Reihe etablierter Hersteller, und das bei einem Bruchteil der Verkaufszahlen. Derzeit ist Tesla an der Börse beispielsweise mehr wert als Volkswagen (WKN: 766403) und Daimler (WKN: 710000) zusammen (Stand: 28. Februar 2020). Das, so sagen viele Kritiker, sei völlig irrational.

Ich finde, dass dieser Vergleich an einer entscheidenden Stelle hinkt: Nahezu alle Autohersteller außer Tesla sind negativ von den Trends E-Mobilität, Softwareintegration und autonomes Fahren betroffen, da diese riesige Pflichtinvestitionen erfordern, die erst mal keinen Mehrertrag bringen. Tesla dagegen treibt diese drei Trends federführend voran und ist somit der Profiteur. Klar, dass das höher bewertet werden muss.

Noch dazu ist Tesla kein reines Automobilunternehmen, sondern hat auch eine oft vergessene Energiesparte. Diese steuert zwar im Moment weniger als 10 % zum Umsatz bei, doch Teslas technologischer Vorsprung bei Batterien und das Solar Roof (ein Dach, das aus normal aussehenden Ziegeln mit integrierten Solarmodulen besteht) könnten in Zukunft für explosives Wachstum sorgen.

Fokussieren wir uns im Folgenden aber wieder auf das Autogeschäft und versuchen, die 123 Mrd. US-Dollar Marktwert mit diesem zu erklären.

Der Versuch eines Finanzmodells

Im abgelaufenen Jahr erreichte das Unternehmen mit 367.500 ausgelieferten Fahrzeugen einen Umsatz von 24,6 Mrd. US-Dollar und einen freien Cashflow von 1,1 Mrd. US-Dollar (ja, Tesla verdient Geld!). Für das laufende Jahr erwarte ich Auslieferungen von etwa 550.000 Fahrzeugen – ein gutes Stück unter der aktuell installierten Fertigungskapazität von 640.000 Fahrzeugen pro Jahr. 2021 könnte das Unternehmen in Kalifornien, Shanghai und Berlin zusammen 820.000 Autos produzieren.

Im nachfolgenden Modell siehst du, welche Auslieferungen, Umsätze und freien Cashflows ich bis 2025 erwarte:

2020 2021 2022 2023 2024 2025
Auslieferungen 550.000 820.000 1.220.000 1.770.000 2.570.000 3.600.000
Umsatz 35,8 Mrd. Dollar 51,7 Mrd. Dollar 74,5 Mrd. Dollar 104,5 Mrd. Dollar 146,4 Mrd. Dollar 197,8 Mrd. Dollar
Freier Cashflow 1,4 Mrd. Dollar 2,6 Mrd. Dollar 4,5 Mrd. Dollar 7,3 Mrd. Dollar 11,7 Mrd. Dollar 17,8 Mrd. Dollar

In meinem Modell habe ich über die Zeit fallende Wachstumsraten bei den Auslieferungen, fallende Fahrzeugpreise und eine leicht steigende Free-Cashflow-Marge unterstellt. Ich habe weder die Energiesparte noch Zahlungen von anderen Herstellern aus CO2-Pooling-Verträgen noch das autonome Fahren eingerechnet, das in Zukunft zu einem riesigen Ertragsbringer werden könnte. Und doch erreichen die möglichen Cashflows aus 2025 ein Siebtel der heutigen Marktkapitalisierung.

Wo soll das Wachstum herkommen?

Das oben aufgezeigte Wachstum wirkt auf den ersten Blick schon ziemlich heftig. Ich denke allerdings, dass die Kalifornier in einer optimalen Position sind, um dieses zu erreichen.

Einerseits ist Tesla den etablierten Herstellern technologisch in wichtigen Punkten – namentlich Batterien und Antriebsstränge – weit enteilt. Es gibt demnach vorerst niemanden, der das Unternehmen auf seinem Vormarsch stoppen kann. Andererseits ist der weltweite Fahrzeugmarkt aktuell gut 90 Millionen Fahrzeuge groß. Die projizierten 3,6 Millionen Einheiten in 2025 sind daher gerade einmal 4 % des heutigen Gesamtmarkts. Ein Niveau, von dem aus man noch ordentlich weiterwachsen kann. Die steigenden Cashflow-Renditen erwarte ich aufgrund von Skalenvorteilen, technologischen Fortschritten in der Fertigung und mit der Zeit fallenden Wachstumsinvestitionen.

Wie realistisch ist das alles?

Möglicherweise wirst du mir an der ein oder anderen Stelle widersprechen – und in der Tat kann es immer sein, dass die Dinge anders laufen, als man es erwartet. Aufgrund dieser Unsicherheit würde ich daher zum heutigen Zeitpunkt sicher nicht jede Marktkapitalisierung mittragen. Ich denke, dass die aktuellen 123 Mrd. US-Dollar ein fairer Wert sind, bis wir mehr Klarheit über die Zukunft des Elon-Musk-Konzerns haben.

In der Dotcom-Blase bekamen Unternehmen ohne valide Geschäftsmodelle absolute Fantasiebewertungen zugesprochen, weil sie „irgendwas mit Internet“ machten. Davon ist Tesla weit entfernt: 2019 hat das Unternehmen gezeigt, dass man mit flotten Elektroautos Cash machen kann. Nun hat das Unternehmen sein eigenes Schicksal in der Hand – und kann seine Marktkapitalisierung dadurch rechtfertigen, dass es seine Technologie schnell genug skaliert.

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