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Warum ich meine Meinung zur Nordex-Aktie ständig ändere

Bei den meisten Unternehmen, die ich etwas intensiver beobachte, habe ich eine ziemlich gefestigte Meinung. Nicht so bei Nordex (WKN: A0D655). In einem Quartal sehe ich deren Aktie als den kommenden Vervielfacher und im nächsten erscheint mir die Zukunft düster. Das geht nun schon ein paar Jahre so. Woran das liegt und was Anleger daraus machen sollten, versuche ich im Folgenden zu erläutern.

Die wesentlichen Variablen

Bei Nordex kann man sich um viele Dinge Gedanken machen, vom Beitrag des Servicegeschäfts über mögliche neue Geschäftsfelder wie Hybridkraftwerke oder den Einstieg in den Offshoremarkt bis hin zur Zukunft der Allianz mit Acciona (WKN: 865629). Aber letztlich kommt es auf einige wenige Variablen an:

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  • Was macht die Marktnachfrage?
  • Was macht die Konkurrenz?
  • Wie gut kann Nordex in diesem Umfeld Marktanteile verteidigen und zu welchen Margen?

Zur Marktnachfrage ist für mich die Sache klar: Die wird auf viele Jahre hinaus wachsen, weil die Stromgestehungskosten mittlerweile so attraktiv sind, dass Windkraft in immer mehr Regionen die günstigste Option darstellt. Da Deutschland mit seiner vergleichsweise hohen Turbinendichte ein ziemlich kleines Land ist, was die Fläche angeht, sehe ich auf globaler Ebene noch gewaltige Potenziale.

Ein wenig beachteter Vorteil gegenüber Solarindustrie ist auch der hohe Anteil an lokaler Wertschöpfung. Immer mehr Regierungen erkennen, dass sich mit Windenergie eine Arbeitsplatzmaschine in Gang setzen lässt. Dass damit nebenbei vielleicht auch noch dem Treibhauseffekt entgegengewirkt werden kann, tritt da schon fast in den Hintergrund. Nichtsdestotrotz betrieb die Industrie auf der Klimakonferenz in Madrid umfassende Lobbyarbeit, die sicherlich Früchte tragen wird.

Schon schwieriger zu beantworten ist die Frage, wie sich die Wettbewerbssituation entwickeln wird. Zeitweise hatte ich den Eindruck, dass sich Nordex mit der Delta-4000-Plattform einzigartige Vorteile erarbeitet hätte, die den Weg zu früherer Stärke sicherstellen. Der sagenhafte Auftragseingang war ein klarer Beleg dafür. Zum Leidwesen von Nordex verfügen die Rivalen jedoch zum Teil über deutlich mehr Ressourcen.

Mit etwas Verzögerung sind heute unter anderem auch GE Renewables, Vestas (WKN: 913769) und Siemens Gamesa (WKN: A0B5Z8) mit hochmodernen 4- und 5-Megawatt-Plattformen am Start. Zudem steigen die Ambitionen der großen chinesischen Hersteller, darunter Goldwind mit der deutschen Tochter Vensys, Envision Energy mit ihrem Global Innovation Centre in Dänemark sowie Mingyang, die sich kürzlich den Zulieferer Liebherr als strategischen Partner ins Boot geholt hat.

Der Knackpunkt: Marktanteil und Margen

Angesichts der schieren Macht der Marktführer und der schwer einschätzbaren Internationalisierungsbestrebungen der Chinesen bleibt es eine Herausforderung, sich als Wettbewerber aus der zweiten Reihe zu behaupten. Die Angst, zurückzufallen, könnte dabei dazu führen, beim Preis zu viel Zugeständnisse zu machen.

Andererseits sprechen das erwartete Marktwachstum und die nicht beliebig schnell entwickelbare Lieferkette dafür, dass sich die Preise stabilisieren könnten, sodass die kontinuierlichen Kostensenkungsmaßnahmen sich positiv in den Ergebnissen niederschlagen sollten.

Aus diesen Überlegungen heraus ergeben sich zwei völlig unterschiedliche Szenarien:

  1. Nach der Abarbeitung des aktuell gut gefüllten Auftragsbuchs fällt Nordex wieder zurück und hat weiterhin Mühe, nachhaltig schwarze Zahlen zu schreiben. Es kommt dann wieder auf Acciona an, im schlimmsten Fall droht jedoch wie bei einigen früheren Rivalen eine Todesspirale.
  2. Stark wachsende Nachfrage, stabile Preise, weiterhin erfolgreiche Produktentwicklungen und kostenseitig zunehmende Synergien und Größenvorteile lassen die Gewinne geradezu explodieren. Der Umsatz strebt in Richtung 5 Mrd. Euro und die Nettomarge übertrifft wieder wie in besten Zeiten die Marke von 5 %.

Wenn ich sehe, dass vergleichbare Konkurrenten wie Enercon vor großen Problemen stehen, während Nordex einen Vertriebserfolg nach dem anderen verkündet und zudem mit der Einführung des Turbinenmodells N163/5.X für Standorte mit geringeren Windgeschwindigkeiten die Erfolgsgeschichte der Delta-4000-Plattform fortschreiben will, dann stimmt mich das durchaus positiv.

Noch ist jedoch nicht ausgemacht, dass die lang ersehnten Gewinne tatsächlich kommen, die die notwendigen zukünftigen Entwicklungsprogramme tragen könnten. Die im dritten Quartal gemeldete EBITDA-Marge von 4,5 % macht jedenfalls nicht gerade Mut.

In Zahlen ausgedrückt

Die Marktkapitalisierung von Nordex schwankte seit Februar 2017 meistens zwischen 750 und 1.500 Mio. Euro. Geschickte Trader konnten also saftige Gewinne einstreichen. Die relativ große Schwankungsbreite der Aktie ist jedoch nichts gegenüber dem Unterschied der beiden Szenarien.

Würde sich das Positive über die kommenden fünf Jahre entfalten, dann habe ich keine Zweifel, dass die Marktkapitalisierung einen Bereich von 4 bis 5 Mrd. Euro erobern kann, denn Nettogewinne jenseits von 250 Mio. Euro (5 % von 5 Mrd. Euro Umsatz) in einem Wachstumsmarkt würden ein solches Niveau komfortabel unterlegen. Im anderen Fall ist mit massiven Verlusten zu rechnen.

Je nachdem, welche Wahrscheinlichkeiten wir hier jeweils zuordnen, kommen wir zu einem völlig unterschiedlichen fairen Kurs.

Nun ist es ja nicht gerade Foolish, innerhalb von einem Jahr mehrmals die Meinung zu einer Aktie zu ändern, denn selbst Anstiege von über 50 % sind im Rahmen eines langfristigen Anlagehorizonts keineswegs ein Verkaufsgrund. Da müssen schon zwei Dinge zusammenkommen, nämlich steigende Kurse bei wachsenden Sorgen oder sinkende Kurse bei wachsender Zuversicht. Genau das habe ich in den letzten zwei Jahren erlebt.

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Ralf Anders partizipiert über ein von ihm betreutes Indexzertifikat an der Aktienentwicklung von Siemens Gamesa. The Motley Fool besitzt keine der erwähnten Aktien.

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