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Wieso Aktienmärkte höher bewertet sein können, ohne teurer geworden zu sein

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Ein großer Teil der weltweiten Aktienmärkte sieht ziemlich teuer aus. Das ist schon seit vielen Jahren der Fall.

Betrachtet man beispielsweise das vom amerikanischen Finanzprofessor Robert Shiller entwickelte zyklisch bereinigte Kurs-Gewinn-Verhältnis, das dank seiner Bereinigung theoretisch ein besonders gutes Bild von der Gesamtsituation zeichnen sollte, sieht der amerikanische Aktienmarkt aktuell alarmierend ähnlich teuer aus wie direkt vor dem Schwarzen Donnerstag 1929, der einen verheerenden Börsencrash einleitete.

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Auch wenn man auf das klassische Kurs-Gewinn-Verhältnis blickt oder die aktuellen Aktienkurse im Verhältnis zu Buchwerten oder Umsätzen betrachtet, sehen viele Aktienmärkte teuer aus und befinden sich in der Nähe der historischen Höchstwerte, die außerhalb von Spekulationsblasen erreicht wurden. Diese Tatsachen rufen einige Crashpropheten auf den Plan, die vor einer jahrelangen Phase negativer oder sehr geringer Renditen an den Aktienmärkten warnen.

Ich wäre mir aber nicht ganz so sicher, ob die aktuellen Bewertungen, die im historischen Vergleich relativ teuer sind, bei näherem Hinsehen nicht doch relativ vernünftig sind. Ich nehme also einen Satz in den Mund, der unter Investoren oft als Maximum an Dummheit und Unvorsichtigkeit gilt: Dieses Mal ist es anders.

Was die Rendite für Anleger grundlegend revolutioniert hat, ist die Verfügbarkeit von kostengünstigen ETFs, die den Index nachbilden. Es gibt mittlerweile ETFs, die die großen Aktienindizes für jährliche Kostenquoten von weniger als 0,1 % nachbilden. Das heißt, dass heute jeder Anleger die Möglichkeit hat, fast exakt die Indexrendite zu bekommen.

Das ist eine Neuerung. Je weiter man zurückblickt, desto umständlicher und teurer war es, zu investieren. Der allererste Indexfonds wurde 1975 aufgelegt. Die Kosten für Aktienhandel waren lange Zeit sehr hoch. Hätte man früher versucht, den Index nachzubilden, hätte man dabei schnell 1 bis 1,5 % pro Jahr an Kosten verursacht. Kosten, die einem die Rendite deutlich schmälern.

Daraus folgt, dass, wenn man früher die gleichen zukünftigen Renditen vom Kapitalmarkt wie zu einem heutigen Zeitpunkt haben wollte, günstigere Aktienkurse nötig waren, damit man nach Kosten die gleiche Rendite bekommt. Das bedeutet zwei Dinge. Erstens, dass heute die zu erwartenden zukünftigen Renditen des breiten Marktes tatsächlich niedriger sind als zu den meisten früheren Zeitpunkten, die Renditen nach Kosten aber womöglich ähnlich hoch wie früher sein könnten. Zweitens, dass ein dauerhafter Aufpreis für den Aktienmarkt gerechtfertigt erscheint, denn er ist nur eine logische Schlussfolgerung aus der veränderten Gesamtrenditerechnung für Investoren.

Viele Aktienmärkte sehen tatsächlich so teuer aus wie selten zuvor, aber das muss nicht unbedingt heißen, dass die wirklichen Renditen für Investoren schlechter als früher ausfallen werden.

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