Besserer Kauf: SAP vs. Oracle

SAP (WKN: 716460) und Oracle (WKN: 871460) sind zwei wahre Schwergewichte der Softwarebranche. Oracle hatte im Wirtschaftsjahr 2018 Umsätze in Höhe von 40 Mrd. US-Dollar, 430.000 Kunden in 175 Ländern, 25.000 Partner und 137.000 Mitarbeiter. SAP braucht sich vor diesen Zahlen nicht zu scheuen: Im abgeschlossenen Jahr 2017 generierte SAP knapp 24 Mrd. Euro Umsätze, hatte mehr als 413.000 Kunden in über 180 Ländern, über 18.300 Partner und knapp 95.000 Mitarbeiter. Eine gewisse Ähnlichkeit lässt sich angesichts dieser Zahlen nicht leugnen.

Außerdem sind beide Unternehmen aus der heutigen Geschäftswelt kaum wegzudenken. Fast jedes Unternehmen von relevanter Größe benutzt heutzutage Unternehmenssoftware von SAP oder Oracle. Doch sind sie deswegen gute Investments?

In der Vergangenheit habe ich bereits über SAP geschrieben. Was ich mich dabei immer fragte, war, ob ich vielleicht irgendetwas Wichtiges übersehen habe. Denn obwohl die berichteten Zahlen von SAP in der Vergangenheit recht solide waren und sich das Management nach Quartalsberichten sehr euphorisch zeigte, wurden Investoren hinsichtlich des Aktienkurses regelmäßig enttäuscht.

Mir kam daher die Idee, SAP mit einem sehr ähnlichen Konkurrenten zu vergleichen – Oracle. Eventuell lässt sich dadurch besser feststellen, wo SAP (und natürlich auch Oracle) steht.

Finanzielle Stärke

Quellen: SAP 2018, Q3-Quartalsmitteilung; Oracle First Quarter Fiscal Year 2019 Press Release; Yahoo! Finance

Was ist typisch für Schwergewichte? Sie sind meistens recht unbeweglich. Und das trifft sowohl für SAP als auch für Oracle zu. Zwar kann SAP mit immerhin 8 % Umsatzwachstum etwas auftrumpfen, man muss aber hierbei bedenken, dass SAP zuletzt eine weitaus aggressivere Unternehmensankaufsstrategie verfolgte – man könnte daher auch etwas provokativ sagen, SAP erkaufe sein Wachstum teuer.

Erst in jüngster Vergangenheit kündigte SAP zwei neue Akquisitionen an: Qualtrics International (ein Vorreiter im Bereich Experience Management Software) wurde für 8 Mrd. US-Dollar kurz vor der IPO gekauft. Kurz danach kündigte man den Kauf von Contextor an – einen Anbieter von Robotic Process Automation. Der Preis ist nicht bekannt, dürfte aber deutlich unter dem Qualtrics-Preis liegen. Dazu kaufte SAP erst Anfang dieses Jahres die Firma Callidus für 2,4 Mrd. US-Dollar. Callidus war übrigens ein Konkurrenzunternehmen des SAP-Rivalen Salesforce (WKN: A0B87V).

Oracle kauft zwar auch immer wieder Unternehmen zu, dies erfolgt in letzter Zeit jedoch in viel kleinerem Ausmaß als bei SAP. Die letzte richtig große Akquisition erfolgte im Jahr 2016, als man das Cloud-Unternehmen NetSuite für stolze 9,3 Mrd. US-Dollar übernahm. Manche Investoren würden es gerne sehen, wenn Oracle wieder eine etwas größere strategische Übernahme durchführen würde. So wie zum Beispiel der IT-Gigant IBM (WKN: 851399), der kürzlich die Übernahme von Linux-Anbieter Red Hat (WKN: 923989) für 34 Mrd. US-Dollar ankündigte.

Unabhängig von der derzeitigen Wachstumssituation sieht man recht deutlich an der Netto-Cash-Position, dass Oracle beim Geldausgeben etwas disziplinierter ist als SAP. Für SAP kommt erschwerend hinzu, dass die negative Netto-Cash-Position von 3 Mrd. Euro die oben angesprochenen Akquisitionen noch nicht berücksichtigt.

Was für beide Unternehmen spricht, sind deren hohe Bruttomargen – ein genereller Vorteil der Softwarebranche – und die Fähigkeit, hohe Cashflows zu erzielen. In beiden Kategorien hat jedoch Oracle die Nase klar vorne, sodass sie für mich in der Kategorie finanzielle Stärke zu bevorzugen sind.

Gewinner = Oracle

Bewertung

Quelle: Yahoo! Finance; Stand: 21.11.2018

Sieht man sich die Kennzahlen an, so erscheint SAP vor allem aufgrund des weitaus niedrigeren KGV etwas günstiger. Dazu muss man aber anmerken, dass Oracle im nächsten Jahr (2019) viel höhere Gewinne erwartet und daher auf Basis der erwarteten Gewinne des nächsten Jahres ein KGV von lediglich 13,38 hat. SAP kommt nach Analystenschätzung der Gewinne für 2019 auf ein KGV von 18,48 (Stand: 21.11.2018). Insofern relativiert sich der Bewertungsunterschied bei genauerer Betrachtung und es wird ersichtlich, dass es schwer ist, in dieser Kategorie einen wirklichen Gewinner auszumachen.

Gewinner = unentschieden

Nachhaltige Wettbewerbsvorteile

Ich bin der Meinung, dass beide Unternehmen über starke nachhaltige Wettbewerbsvorteile verfügen. Schon allein ihre Größe und die Tatsache, dass sie mit fast jedem relevanten Unternehmen der Welt Geschäftsbeziehungen pflegen, machen SAP und Oracle zu extrem stabilen Unternehmen. Außerdem wird es für die meisten Unternehmen sehr schwierig sein, so kritische Software wie jene von SAP oder Oracle einfach auszutauschen.

Dennoch befinden sich beide Unternehmen momentan in gewisser Weise am Scheideweg: Die Innovationsgeschwindigkeit im Softwarebereich nimmt immer mehr zu, der Wechsel in die Cloud ist eine große Herausforderung und die Konkurrenz schläft nicht. Zudem ist es nicht immer ein Vorteil, als Unternehmen groß und etabliert zu sein – wieso das so ist, kann man in Clayton Christensens Business-Klassiker The Innovator’s Dilemma nachlesen.

Wie sieht also das Wettbewerbsumfeld der beiden aus? Eine genaue Analyse dessen würde wohl bei Weitem den Rahmen dieses Artikels sprengen und ich möchte mir auch nicht anmaßen zu behaupten, dass ich über alle Details des Wettbewerbsumfelds von SAP und Oracle Bescheid weiß. Ich will aber für beide Unternehmen ein paar Wettbewerbshighlights herauspicken, die womöglich für die etwas magere Aktienperformance der letzten Jahre ausschlaggebend sein könnten.

SAP kämpft beispielsweise im Bereich CRM (Customer Relationship Management) gegen Salesforce und hat, wenn man ehrlich ist, momentan keine Chance gegen den Branchenprimus. Wie bereits oben angesprochen, versucht SAP durch eine aggressive Akquisitionsstrategie Boden gutzumachen. Dies schlug meiner Meinung nach – zumindest was CRM betrifft – bisher fehl.

Oracle macht seit jeher den Großteil seines Geldes mit seiner Datenbanksoftware – diese ist nämlich in fast jede digitale Transaktion unseres alltäglichen Lebens involviert. Diese Position ist aber in den letzten Jahren in Gefahr geraten: Einerseits drängt Amazon (WKN: 906866) mit seinen Web Services auf diesen Markt – und macht dies, wie so oft, vor allem über einen harten Preiskampf. Andererseits (aber zu einem viel geringeren Ausmaß) bringen neue Technologien, wie zum Beispiel NoSQL von MongoDB (WKN: MODB11), neue Lösungen für Datenbanksysteme.

Larry Ellison, der CEO von Oracle, verweist zwar immer wieder darauf, dass Oracles Datenbank die beste und sicherste der Welt sei und Amazon keine Chance gegen sie habe. Wenn man sich aber die Wachstums- und Innovationsrate bei Amazon Web Services ansieht und diese mit Oracle vergleicht, muss man kein Orakel sein, um vorherzusagen, dass Amazon in Zukunft Oracle den Rang ablaufen könnte.

Wer hat daher die größeren nachhaltigen Wettbewerbsvorteile? Um ehrlich zu sein, ich weiß es nicht.

Gewinner = unentschieden

Und mein Gewinner ist …

Je nachdem, wie man zählt, steht es nach dem Vergleich 1:0 oder 3:2 für Oracle. Jedenfalls gewinnt Oracle hauchdünn. Letztlich konnten mich aber beide Unternehmen nicht überzeugen.

Die Wahrheit ist, dass Oracle und SAP schon seit langer Zeit keine Wachstumsaktien mehr sind und höchstwahrscheinlich diesen Status auch nicht mehr erreichen werden. Und auch wenn sie versuchen, durch eigenentwickelte Produkte und Akquisitionen in neuen (und alten) Bereichen ihre Wettbewerbsfähigkeit zu behaupten, wird es wahrscheinlich zunehmend schwierig, mit schlankeren und fokussierteren Konkurrenten mitzuhalten.

SAP und Oracle sind meiner Meinung nach weder Fisch noch Fleisch. Soll heißen, dass sie weder sonderliches Wachstum zeigen (wenn, dann kommt dies meistens aus Unternehmenszukäufen) noch attraktive Dividendenaktien sind (obwohl ich zugegebenermaßen kein Dividendenspezialist bin). Das soll aber nicht bedeuten, dass die beiden keine guten Unternehmen sind – aber als Investments sind sie in gewisser Weise Opfer ihres eigenen Erfolges geworden. Ich würde beide Aktien daher heute meiden.