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Welche entscheidenden Fehler ich bei Zalando gemacht habe und was du daraus lernen kannst

Foto: Getty Images.

Vor knapp zweieinhalb Jahren habe ich ein vernichtendes Urteil über die Zalando (WKN:ZAL111)-Aktie gefällt: Warum Zalando für mich kein Kauf ist und auch nie einer sein wird (Link zum Artikel).

Seitdem ist die Aktie um 39 % gestiegen (Stand: 08.04.2018). Nicht nur deshalb habe ich feststellen müssen, dass mir bei der damaligen Analyse einige Fehler unterlaufen sind.

Das Gute daran: Ich kann aus diesen Fehlern lernen und ich möchte dich daran teilhaben lassen.

Fehler 1: Wachstumsaktie wie eine Value-Aktie bewertet

Damals habe ich die Attraktivität der Zalando-Aktie und des Onlinehandels allgemein anhand der EBIT-Marge beurteilt. Da diese sehr niedrig war (bei Zalando betrug sie 2,8 %), habe ich die Aktie als für mich uninteressant eingestuft. Das mag aus der Sicht eines Value-Investors einigermaßen Sinn machen.

Eine Wachstumsaktie anhand ihrer EBIT-Marge zu beurteilen, das halte ich mit meinem jetzigen Wissensstand allerdings für wenig zielführend. Gleiches gilt für das Kurs-Gewinn-Verhältnis (kurz KGV) oder den Free Cashflow. Wachstumsunternehmen müssen investieren, um zu wachsen, das belastet natürlich den Gewinn und damit auch die genannten Kennzahlen.

Ohne Investitionen gibt es keine neuen Produkte oder Dienstleistungen und infolgedessen auch kein Wachstum. Es ist nur logisch, dass Wachstumsunternehmen aufgrund hoher Investitionen nur niedrige Gewinne, manchmal sogar Verluste einfahren.

Und so entstehen zwangsläufig niedrige EBIT-Margen, ein hohes KGV oder ein negativer Free Cashflow. Bei einem Wachstumsunternehmen bedeutet das aber nicht, dass es sich deswegen um ein schlechtes Unternehmen handelt! Bei einem gestandenen Unternehmen wie beispielsweise Coca-Cola oder Henkel würde die Sache anders aussehen. Hier sind die genannten Kennzahlen sinnvoll.

Aber eben nicht bei Wachstumsunternehmen wie Zalando. Wir halten also fest: Bei der Kennzahlenanalyse muss man zwischen einem Wachstumsunternehmen und einem gestandenen Value-Unternehmen unterscheiden.

Wenn du die für Value-Aktien verwendeten Kennzahlen bei Wachstumsaktien benutzt, werden Wachstumsaktien immer schlecht aussehen. So wird nur selten eine Wachstumsaktie den Weg in dein Depot finden.

Fehler 2: Fokussierung auf nur eine Kennzahl

Der nächste Fehler betrifft sowohl Wachstumsaktien als auch Value-Aktien. Ich habe die EBIT-Marge nämlich nicht nur unpassenderweise bei einem Wachstumsunternehmen angewandt.

Es war praktisch auch die einzige Kennzahl, die ich zur Bewertung herangezogen habe. Die hat mir, wie oben beschrieben, nicht gefallen, was ich zum Anlass nahm, die Analyse gleich wieder zu beenden.

Die Zalando-Aktie war damit von meinem Radar verschwunden. Und das nur, weil eine Kennzahl nicht gepasst hat! Ich glaube, dass dieser Fehler öfter vorkommt, als uns bewußt ist. Vielleicht hattest du ja auch schon mal diesen Gedanken:

„Oh, dieses Unternehmen ist hoch verschuldet, das erkenne ich an der niedrigen Eigenkapitalquote! Davon lasse ich die Finger!“

Klar ist eine niedrige Eigenkapitalquote schlecht. Aber man sollte sie, wie alle Kennzahlen, immer im Kontext zu anderen Kennzahlen und zum Geschäftsmodell sehen. Wenn ein Unternehmen sich beispielsweise hoch verschuldet, um notwendige Investitionen zu tätigen, dann sind Schulden eventuell tragbar oder sogar zwingend erforderlich! Zumindest wenn ein Unternehmen sich die Zinszahlungen leisten kann.

Ich denke hier beispielsweise an die Deutsche Telekom (WKN:555750). Sie investiert Milliarden in Highspeed-Netze und muss sich hierfür verschulden. Dafür ist sie zukünftig im Besitz einer der wichtigsten Infrastrukturen unserer Zeit, dem Highspeed-Internet. Meiner Meinung nach könnte es deshalb ein Fehler sein, die Deutsche Telekom-Aktie nur aufgrund ihrer niedrigen Eigenkapitalquote nicht zu kaufen.

Man sollte also eine Aktienanalyse niemals abbrechen, nur weil eine Kennzahl nicht passt. Beende deine begonnene Analyse. Wenn du fertig bist und dir die Aktie auch in anderen Punkten nicht gefällt, mach mit der nächsten Aktie weiter. Wenn es nur bei dieser einen Kennzahl bleibt, solltest du weitere Nachforschungen betreiben.

Warum ist diese Kennzahl zu niedrig oder zu hoch? Könnte sich das ändern? Macht es langfristig vielleicht sogar Sinn, dass diese Kennzahl derzeit nicht passt? Meine persönliche Meinung: Du wirst selten eine Aktie finden, bei der alles zu 100 % deinen Vorstellungen entspricht.

Letztendlich musst du aber selber entscheiden, wie wichtig dir die jeweilige Kennzahl ist, und ob du die Aktie deswegen nicht kaufen willst oder eben trotz dieser zuschlagen möchtest.

Fehler 3: Start-up-Mentalität und Fokussierung unterschätzt

In meinem oben genannten Artikel aus dem Jahr 2015 habe ich außerdem geschrieben, dass die beiden größeren Konkurrenten Amazon (WKN:906866) und H&M (WKN:872318) zu stark für Zalando seien. Nun, zweieinhalb Jahre später muss man feststellen, dass ich auch hier falsch lag.

Amazon hat noch immer nicht richtig im Modebereich Fuß gefasst. Und die H&M-Aktie ist in den letzten drei Jahren aufgrund schwindender Umsätze um 68 % gefallen. Man kann also festhalten: Größe alleine war nicht ausschlaggebend. Viel mehr glaube ich, dass H&M die Start-up-Mentalität fehlt und Amazon nicht auf Mode fokussiert ist.

Zalando, vor gerade mal zehn Jahren gegründet, dürfte sich noch immer etwas von seiner Start-up-Mentalität erhalten haben. Für mich bedeutet Start-up-Mentalität vor allem, dass man vor neuen Ideen sprudelt, dass man keinen Stein auf dem anderen läßt und dass man gewillt ist, eine Branche aufzumischen. Man hat keine Angst vor Veränderung, man ist die Veränderung!

Keine verstaubten Denkmuster, kein „das haben wir schon immer so gemacht“ und kein Festklammern an irgendwelchen Renditen blockieren den Prozess notwendiger Veränderungen. Jeder, der schon mal in einem Großkonzern gearbeitet hat, weiß, dass es dort oft genau so abläuft.

Bei H&M könnte genau diese Mentalität ein Grund dafür gewesen sein, warum man nie wirklich im Onlinegeschäft Fuß gefasst hat. Man hat sich nicht entschlossen genug den neuen Gegebenheiten angepasst hat. Ganz im Gegensatz zu Zalando, das in kürzester Zeit von 0 auf 100 durchgestartet ist. Eben auch wegen dem Spirit eines Start-ups. Den würde man wohl auch bei Amazon finden.

Doch selbst der US-Onlineriese kann Zalando im Bereich Mode nicht das Wasser reichen. Es könnte daran liegen, dass Mode ein besonders emotionales Thema ist und die Kunden deshalb lieber bei einem Spezialisten wie Zalando kaufen, anstatt in der Wühlkiste Amazon.

Oder aber Amazon ist so groß geworden, dass es dem Modebereich einfach zu wenig Aufmerksamkeit schenkt, und so die Bedürfnisse der Kunden nicht so exakt trifft, wie sie es in anderen Segmenten geschafft haben.

So könnte auch die Fokussierung auf nur einen Bereich dazu beigetragen haben, dass Zalando selbst das übermächtige Amazon bisher in Schach halten konnte.

Warum das alles so wichtig für dich ist

Investmentlegende Charlie Munger hat einmal gesagt, dass man am besten von den Fehlern anderer lernt. So spart man sich deren schmerzhafte Verluste. Nun, ich hoffe, du nimmst dir meine drei Fehler zu Herzen und sparst dir so das Lehrgeld, dass du bezahlen musst, wenn du diese Fehler selber machst.

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Thomas Brantl besitzt Aktien von Amazon. John Mackey, CEO von Amazon-Tochter Whole Foods Market, sitzt im Vorstand von The Motley Fool. The Motley Fool besitzt und empfiehlt Aktien von Amazon. The Motley Fool empfiehlt Zalando.

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