Nordex-Aktie: 3 Jahre ohne Gewinn deprimiert Anleger – Details aus Geschäftsbericht, die trotzdem Hoffnung machen

Nordex (WKN:A0D655) legte am Dienstag endlich seine endgültigen Zahlen vor. Die erste Freude wurde gleich wieder getrübt. Aber ist die Lage wirklich so schlimm? Ich bin den Geschäftsbericht mal im Detail durchgegangen und sehe durchaus Chancen.

Die Lage ist düster

Auch wenn Nordex bereits im Februar Vorläufiges präsentierte, war ich auf diese Zahlen in der aktuellen Berichtssaison am meisten gespannt. Es blieben noch einige offene Fragen:

• Würde eine millionenschwere Abschreibung auf Acciona Windpower (AWP) kommen?
• Rutscht der Windanlagenbauer unter dem Strich in die Verlustzone?
• Wie steht es um die Auftragslage und den mittelfristigen Ausblick?

Jetzt, wo der Bericht vorliegt, ist keine dieser Fragen eindeutig zu beantworten.

So musste der Firmenwert, welcher im Zuge der AWP-Übernahme die Bilanz aufblähte, einerseits nicht reduziert werden. Offenbar haben die kurz vor Jahresfrist hereingenommenen Großaufträge für die Marke für ausreichend Werthaltigkeit gesorgt. Auch eine Reduzierung des Abzinsungsfaktors bei der Bewertung zukünftiger Erträge mag dabei eine gewisse Rolle gespielt haben.

Andererseits belastete ein großer Block namens Kaufpreisallokation das Ergebnis und zwar um stattliche 61 Mio. Euro gegenüber 39,5 Mio. Euro im Vorjahr. Diesen Betrag kann man als Teil der Kontrollprämie auffassen, welche in einem komplizierten Verfahren über mehrere Jahre abgeschrieben wird und erst mal die Synergien aus der Fusion auffrisst.

Was das Jahresergebnis angeht, weist Nordex einerseits eine schwarze Null aus, genauer gesagt spartanische 0,3 Mio. Euro. Trotzdem reduziert sich das Eigenkapital, vor allem, weil Währungsumrechnungseffekte 20 Mio. Euro geringere Wertansätze verursachten.

Am schwierigsten ist der Ausblick zu bewerten. Klar dürfte sein, dass in diesem Jahr die schwarze Null nicht zu erreichen ist. Eine operative Marge vor Abschreibungen von prognostiziert 4 bis 5 % bei einem zurückgehenden Umsatz von rund 2,5 Mrd. Euro ist dafür nicht ausreichend. In diesem Jahr waren es noch fast 8 %. Mit Verlusten im Bereich von 50 Mio. Euro würde ich mal grob rechnen.

2019 sollen die Umsätze dann zwar wieder anziehen, aber der Preisdruck bleibt hoch, sodass voraussichtlich ebenfalls höchstens Minigewinne zu erwarten sind. Über den dreijährigen Zeitraum von 2017 bis 2019 tritt Nordex daher wohl ziemlich auf der Stelle, was die Generierung von Überschüssen angeht.

Trotzdem gibt es Lichtblicke

Andererseits ist das zusätzliche Negativpotenzial begrenzt. Im letzten Jahr hat sich gezeigt, dass Acciona (WKN:865629) ein wertvoller Ankeraktionär ist, der auch neue Absatzmärkte für AWP öffnen kann. Die temporär wegbrechenden Heimatmärkte in Spanien und Deutschland können so teilweise kompensiert werden. Zusätzlich sorgt das stetig wachsende Servicegeschäft für Stabilität. Das macht mich zuversichtlich, dass Nordex auch in diesem Jahr und darüber hinaus Schlimmeres vermeiden kann.

Dazu tragen auch die gesteigerten Forschungs- und Entwicklungsanstrengungen bei. Vor allem das neue Turbinenmodell der 4-MW-Klasse, welches ab nächstem Jahr in Serie produziert werden soll, erscheint mir aussichtsreich. Zudem baut Nordex Systemkompetenz auf, was die Netzintegration und die Anbindung von Stromspeichern angeht. Davon werden beide Marken gleichermaßen profitieren.

An verschiedenen Stellen wird sich zeigen, dass sich die Synergien mehr und mehr entfalten, während sich gleichzeitig die weiter oben genannten Abschreibungen im Zusammenhang mit der Kaufpreisallokation stark reduzieren. 2017 wurden noch 41 Mio. Euro für das Kostenreduzierungsprogramm ausgegeben. Schon in diesem Jahr sollen daraus Einsparungen von rund 45 Mio. Euro resultieren.

Ab 2020 sollten alle positiven Faktoren voll zum Tragen kommen. Das Management nennt aber noch ein weiteres interessantes Detail: Die über das letzte Jahr gesenkten Strukturkosten würden im Wesentlichen konstant bleiben, selbst wenn das Auftragsbuch sich wieder stärker füllen sollte. Ein niedrigerer Personalkostenanteil und höhere Gewinnmargen wären die Folge.

Kommt nach der Flaute die Auftragsflut?

Die neuen Produkte sollten dafür sorgen, dass der Nordex-Konzern seine Marktanteile halten kann und das verbesserte Preis-Leistungs-Verhältnis macht Windkraft insgesamt immer attraktiver für die Endkunden. Es ist daher absehbar, dass der internationale Absatz mittelfristig wieder anziehen wird. Alte Märkte wie Spanien, die USA und Deutschland kommen durch Repowering-Projekte sowie zusätzliche Ausschreibungen wieder zurück und neue wie Argentinien, Australien und Mexiko entwickeln sich rasant.

Nordex wird bei Kursen von knapp 8 Euro unter Buchwert gehandelt und etwaige Verluste für dieses Jahr sind auch bereits eingepreist. Substanzjäger sollten daher die Augen offenhalten. Zunächst muss das Unternehmen allerdings einigermaßen stabil durch 2018 und 2019 kommen. Anschließend bestehen gute Chancen auf solide Gewinne für das Unternehmen. Schon zuvor rechne ich mit einer Aufhellung der aktuell deprimierenden Aktienbewertung.