SunEdison Semiconductor strauchelt: eine einmalige Gelegenheit für Siltronic und Wacker

Der amerikanische Hersteller von Halbleiter-Wafern SunEdison Semiconductor (WKN:A114SZ) sucht den Schulterschluss mit einem geeigneten Partner. Vieles deutet darauf hin, dass dies eine einmalige Chance für den deutschen Wettbewerber Siltronic (WKN:WAF300) und dessen Mutter Wacker Chemie (WKN:WCH888) darstellt.

Die Ausgangssituation

Der Solar-Entwickler SunEdison (WKN:A1WZU6) hat in den letzten Jahren große Schlagzeilen gemacht in den USA. Nach stürmischem Wachstum bekamen Investoren zuletzt jedoch starke Zweifel an der Solvenz. Von den rund 10 Mrd. Dollar Börsenwert von Mitte 2015 bleiben heute kaum noch 100 Millionen übrig. Ein Versuch, die Bilanz zu stärken, bestand darin, den Halbleiter-Bereich abzuspalten. Im Juni 2015 wurden die letzten Anteile verkauft.

Dieses heute unter SunEdison Semiconductor firmierende Unternehmen hat mit Photovoltaik nichts mehr zu tun und geht auf MEMC zurück, ein Spin-off von Monsanto (WKN:578919), das auch einige Zeit Teil des Imperiums von E.On (WKN:ENAG99) war. Nach massiven Verlusten wurde damals eine Insolvenz in Betracht gezogen. Letztlich entschied man sich 2001 für den Verkauf an einen privaten Investor für einen symbolischen Betrag.

Danach entwickelte sich das Unternehmen zunächst prächtig. 2009 wurde SunEdison übernommen und 2013 erfolgte die Umfirmierung, ein Name, der heute eine Last darstellt, wenn man an die Situation des Namensvetters denkt. Daneben fragt man sich, wer hier eigentlich wen abgespalten hat.

SunEdison Semiconductor geht es zwar auch nicht besonders gut – der Kurs ist seit April 2015 um rund 80 % eingebrochen – aber immerhin wird der betriebliche Fortbestand nicht ernsthaft in Frage gestellt. Allerdings prüft das Management strategische Optionen und das ist der Punkt, wo Siltronic ins Spiel kommt:

„Wir sind dabei, eine Reihe strategischer Alternativen zu prüfen, darunter eine Fusion oder einen Verkauf sowie die Fortführung unseres bestehenden Plans. Wir haben immer wieder darauf hingewiesen, dass in der Branche ein Konsolidierungsbedarf besteht und wir glauben immer noch, dass dies mit dem passenden Partner sinnvoll wäre“, sagte Präsident und CEO Shaker Sadasivam auf der letzten Analystenkonferenz.

Eine Gelegenheit für Siltronic

Siltronic ist seit Juni 2015 an der Börse handelbar und ein direkter Konkurrent von SunEdison Semiconductor. Das Unternehmen ist weiterhin im Mehrheitseigentum von Silicon-Spezialist Wacker Chemie. Von daher kommen beide als Käufer in Frage.

Die Marktanteile im Bereich der Silizium-Wafer für Halbleiteranwendungen gab der Konzern mit Bezug auf Gartner wie folgt an:

Wie gut zu sehen, könnten die Nummern 3 und 4 der Branche über einen Zusammenschluss die Größe der beiden Marktführer erreichen oder sogar übertreffen, da die Japaner in den Vorjahren langsam aber kontinuierlich Anteile abgeben mussten.

Finanzchef Jeffrey L. Hall kommentierte trefflich zu den Vorteilen eines Zusammenschlusses: „Wir verkaufen alle an die gleichen Kunden, machen das gleiche Produkt, haben weitgehend die gleichen Forschungs- und Entwicklungs-Herausforderungen und machen das gleiche Marketing. […] Hier tut sich ein enormes Synergiepotenzial bei den betrieblichen Ausgaben auf.“ Außerdem hätten SUMCO (WKN:A0HGFA) und Shin-Etsu (WKN:859118) erhebliche Skalenvorteile, was sich in niedrigeren operativen Kosten und günstigeren Einkaufspreisen ausdrückt.

Aus Sicht von Wacker und Siltronic ergäben sich noch weitere Vorteile. SunEdison Semiconductor erwirtschaftete zuletzt eine operative Marge vor Abschreibungen von immerhin 13 %, hat bei den immer wichtiger werdenden 300-mm-Wafern eine hohe Produktionsauslastung und macht einen Jahresumsatz von 800 Mio. Dollar.

Das alles wäre jetzt voraussichtlich für weniger als 400 Mio. Dollar (Marktkapitalisierung plus Nettoverbindlichkeiten) zu bekommen. Ein Grund für die niedrige Bewertung liegt in den negativen Nettogewinnen der letzten Quartale. Das Unternehmen befindet sich auch mitten in einer Umstrukturierungsphase. Der Standort in Malaysia wird geschlossen und die Kapazität nach Italien transferiert. Gleichzeitig gelang aber auch die Refinanzierung von Verbindlichkeiten zu besseren Konditionen.

Siltronic hat seine Restrukturierung bereits abgeschlossen und befindet sich seit 2013 in einer Phase der Barmittel-Generierung. Für den gesamten Wacker-Konzern wurden größere betriebliche Investitionen bis 2017 ausgeschlossen.

Somit sollte es kein größeres Problem sein, die erforderlichen Mittel für eine Übernahme aufzubringen, zumal die Muttergesellschaft gute Gewinne schreibt und Schützenhilfe leisten könnte. Wacker Chemie würde sicherlich von einer Bindung an den Konzern profitieren, da der Polysilicium-Bereich das wichtigste Vorprodukt für Wafer liefert.

Ein weiterer zu beachtender Punkt besteht darin, zu antizipieren, was passiert, wenn Siltronic die Amerikaner nicht übernimmt. Möglicherweise wird dann der Weg frei gemacht für den Markteintritt eines aggressiven chinesischen Käufers. Dies würde mit gewisser Wahrscheinlichkeit zu noch mehr Preisdruck führen, da chinesische Unternehmen traditionell über die Steigerung des Absatzes gewinnen wollen.

Fazit

Sowohl SunEdison Semiconductor als auch Siltronic streben danach, dem unattraktiven Preisniveau für Standard-Wafer zu entkommen und bald wieder vernünftige Gewinne einzufahren. Das Ausweichen auf Nischen ist ein Weg, der zum Erfolg führen kann, die Bündelung der Kräfte ein anderer – und beides schließt sich nicht gegenseitig aus.

Inmitten einer stagnierenden Nachfrage nach Wafern tut sich für Wacker und Siltronic in diesen Monaten eine Chance auf, die vielleicht über viele Jahre nicht wiederkommt. Die Münchener könnten nun auf einen Schlag zwei Probleme lösen: kurzfristig die Abwehr des Markteintritts eines chinesischen Wettbewerbers und mittelfristig die Verbesserung der Marktposition und der operativen Profitabilität.

Wenn dieser Deal zu fairen Konditionen eingefädelt wird, wäre dies ein klares Kaufargument für mich.