Tesla: Darum sind die Investoren so extrem geduldig

Geduld ist eine Tugend, der sich Investoren bei Tesla (WKN:A1CX3T) – mich selber eingeschlossen – zu Recht rühmen dürfen. Wie lässt sich sonst erklären, dass Aktionäre willens sind, den Cash-Burn zu ignorieren, außerdem die ins Unermessliche steigenden Kosten sowie einen Nettoverlust im Q4, der weit, weit über den schlimmsten Erwartungen lag?

Bevor Tesla im Jahr 2003 die Bühne betrat, waren fast acht Jahrzehnte vergangen, als mit Chrysler (WKN:A12CBU) der letzte erfolgreiche Fahrzeughersteller gegründet wurde. Das war 1925. Und der letzte erfolgreiche IPO eines Fahrzeugherstellers lag rund 50 Jahre zurück: damals ging Ford (WKN:502391) an die Börse, wiederum 50 Jahre nach der Gründung des Unternehmens im Jahr 1903.

Und diese Vergangenheit amerikanischer Autofabrikanten wird von der Öffentlichkeit gerne vergessen oder schlicht ignoriert. Bei den heutigen Märkten scheint es usus zu sein, dass die Investoren nur eine recht kurzen Zeitspanne im Blick haben. Beinahe alle Methoden, mit denen man ein Unternehmen analysiert, basieren auf einem 12-Monats-Fenster. Die meisten anderen sind stark vereinfachte Prognosen wie etwa ewige Wachstumsraten. Manchmal muss man einfach mal das Fernglas ansetzen und das große Ganze betrachten.

Andererseits ist dieser Blick in die Geschichte auch der Grund dafür, warum Investoren bei Tesla so viel Geduld aufbringen. Den Aktionären ist bewusst, dass es alles andere als einfach ist, einen Autohersteller aus dem Boden zu stampfen. Vor allem, wenn man die unfassbaren Beträge vor Augen hält, die es braucht, um Autos im großen Stil zu produzieren. Es gibt nur wenige Branchen, die ähnlich geldintensiv sind, dazu gehören die Luft- und Raumfahrttechnik.

Spritztour in die Vergangenheit

Schauen wir uns mal den bereits erwähnten IPO von Ford an. Damals befand man sich am Ende eines ganzen Jahrzehnts voller Wachstum, das von 1946 bis 1955 anhielt. Im Jahr zuvor konnte man Umsätze von 5,6 Milliarden US-Dollar reinholen, die einen Profit von 437 Millionen US-Dollar ergaben, wie man in Fords erstem Statement an die Aktionäre nachlesen kann. Das war ein großer Unterschied zu den 8 Millionen US-Dollar Verlust, die sie noch 1946 erlitten hatten.

Um die anschließende Expansion und das enorme Wachstum zu finanzieren, hat Ford im Laufe des Jahrzehnts 1,68 Milliarden US-Dollar in die Hand genommen, um die Fabriken für den größeren Produktionsausstoß flottzumachen. Und wir sprechen hier von Dollarwerten aus dem Jahr 1956, die im Jahr 2016 ungefähr 14,6 Milliarden US-Dollar wert wären. Für dieses Sümmchen hat sich Ford damals 15 neue Produktionshallen, 10 Fließbandhallen, 20 Teilelager und acht Ingenieurszentren geleistet. Darüber hinaus wurden 23 bereits bestehende Gebäude vergrößert, renoviert und modernisiert.

Zudem wollte Ford noch weitere 1 Milliarde US-Dollar (was heute 8,7 Milliarden wären) für die nächsten zweieinhalb Jahre ausgeben, um weiter kontinuierlich zu wachsen. Damit hat man dann neun weitere Produktionshallen, zwei neue Fließbandhallen sowie neun weitere Ingenieurszentren gebaut.

Ergo: Es ist seeeeehr kostspielig, ein Fahrzeugunternehmen groß aufzuziehen. Man muss auch bedenken, dass Ford damals schon recht groß war und seit 50 Jahren Bestand hatte und es trotzdem noch einmal richtig teuer wurde, weiteres Wachstum und größere Produktion zu finanzieren.

Zahlen von YCharts

Wie gesagt: Dieser Teil der Geschichte wird oft vergessen. Zum Glück aber begreift der Markt diese Verhältnisse und ist willens, Tesla mehr Zeit einzuräumen um das Wachstum zu finanzieren. Tesla ist jetzt gerade erst dabei, richtig Geld auszugeben und die Produktion hochzufahren.

Einzigartige Entwicklung

Meiner Meinung nach kann man Tesla aus diesen Gründen mit keinem anderen Unternehmen so direkt vergleichen. Der zeitliche Abstand zwischen Tesla und seinen Konkurrenten ist zu groß, als dass man direkte Vergleiche ziehen könnte. Es gibt nicht viele Branchen, in denen ähnliche Verhältnisse herrschen.

Beispiel: Der Bilanzwert, der von den Etablierten aufgebaut wurde. Die etablierten Player im Automarkt haben natürlich die notwendigen Ausgaben für die Produktion bereits vor langer Zeit getätigt. In ihrer Bilanz spiegelt sich diese lange Geschichte wider. Wie also soll man Teslas Bilanz mit der von Ford vergleichen können? Funktioniert einfach nicht, und das ist nicht das einzige Beispiel für diese Diskrepanz.

Tesla-Kritiker wie Bob Lutz geben an, dass Tesla mit jedem Fahrzeug 4000 US-Dollar verliert, eine Zahl, die im letzten Jahr immer mal wieder die Runde machte. Aber wenn man einfach nur den Verlust durch die Gesamtanzahl der Fahrzeuge teilt, dann macht man es sich enorm einfach. Vor allem, weil es so extrem teuer ist, Fahrzeuge zu designen, entwickeln und herzustellen. Und alle diese Kosten sind im Verlust natürlich mit einberechnet. Die Entwicklung alleine kann über 1 Milliarde US-Dollar kosten, bevor überhaupt nur eine einzige Schraube angefasst wurde.

Einfacher gesagt: Man kann einfach nicht einen 91 Jahre alten Hersteller (der damit auch noch der jüngste der großen Drei ist) mit einem Unternehmen vergleichen, das erst seit 13 Jahren am Markt ist. Die einzige Gemeinsamkeit ist die, dass sie beide Autos herstellen.

Die Elektrofahrzeug-Revolution wird Jahrzehnte dauern

Es ist ja nicht so, dass die Investoren von Tesla Däumchen drehen. Im Gegenteil. Die Investoren sind relativ happy, noch mehr Geld zur Verfügung zu stellen und das Wachstum zu beschleunigen. Erst im letzten August hat Tesla eine Kapitalerhöhung gestartet, um die steigenden Ausgaben stemmen zu können. Normalerweise rutschen die Aktien danach ab, weil man einen Verwässerungseffekt befürchtet. Aber Teslas Aktien? Stiegen. Weil der Verwässerungseffekt minimal war (Resultat des hohen Aktienpreises) und das zugewonnene Kapital den Cashbestand des Unternehmens gepolstert hat und für zukünftiges Wachstum eingesetzt werden kann.

Der Core-Cashflow steigt. Quelle: SEC-Filings

Die beiden wichtigsten Faktoren für Tesla als junger Autohersteller sind Cashflow und Fahrzeugauslieferungen. Die Auslieferungen steigen beständig, obwohl Tesla sich alle Mühe gibt, die Nachfrage gering zu halten, um die vorbestellten Model X rechtzeitig an den Mann zu bekommen (derzeit sind es rund 30000 Exemplare). Der neue CFO Jason Wheeler wurde von Elon Musk angewiesen, dass er Cashflow über alles andere stellt. Mit Erfolg: Im letzten Quartal hat Tesla starkes Wachstum im Cashflow zeigen können.

Ganz klar: Sollte Tesla in einer der beiden Disziplinen schwächeln, dürfte die Geduld der Investoren am seidenen Faden hängen. Aber wenn man sich im klaren darüber ist, dass es sich in der Autoindustrie um eine riesige Maschinerie handelt, wo Wachstum und Kurswechsel schonmal 50 Jahre oder länger dauern können, ist ein bisschen Geduld mehr als angebracht.