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Wieso die Beiersdorf-Aktie derzeit 14 % zu teuer sein könnte

Foto: Beiersdorf AG

Der Preis ist das, was du bezahlst, der Wert ist das, was du bekommst. Dieses Zitat von Warren Buffett bringt es auf den Punkt. Schaut man sich die Aktie von Beiersdorf (WKN:520000) an, dann ist es nicht schwer herauszufinden, dass der aktuelle Preis für eine Aktie 79,13 EUR beträgt (Schlusskurs am 17.02.2016). Was ist aber eine Aktie des Beiersdorf-Konzerns wert? Da wird die Antwort schwieriger. Einen Anhaltspunkt findest du hier.

Wie kann man den Wert eines Unternehmens ermitteln?

Schaut man in die graue Theorie, dann gibt es jede Menge unterschiedlicher Methoden, um den Wert eines Unternehmens zu bestimmen. Eine davon ist die Bestimmung des Unternehmenswerts nach dem sogenannten Discounted-Cashflow-Modell.

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Grundlage dieser Theorie ist, dass der Unternehmenswert sich durch die künftigen Einzahlungsüberschüsse bestimmen lässt. Für die Bewertung des Unternehmenswertes aus Sicht eines Aktionärs wird in der Regel der Cashflow eines Unternehmens verwendet, der theoretisch komplett an die Aktionäre ausgeschüttet werden kann, ohne den Fortbestand des Unternehmens zu gefährden. Um diesen zu ermitteln, zieht man vom operativen Cashflow die betriebsnotwendigen Investitionen und die Zinszahlungen für aufgenommenes Fremdkapital ab.

Da nun aber Zahlungen in der fernen Zukunft bei weitem nicht denselben Wert haben wie Zahlungen im nächsten Jahr, wird durch die sogenannte Diskontierung der freien Cashflows eine Wertung vorgenommen.

Ein kleines Beispiel zur Verdeutlichung: Bei einem Diskontierungszinssatz von 8 % ist eine Zahlung in zwei Jahren zum heutigen Tag genau 85,73 EUR wert (100 / 1,08^2). Eine Zahlung von 100 EUR in 50 Jahren ist bei gleichem Zinssatz heute nur noch 2,13 EUR wert. Genauso wie der Zinseszinseffekt bei Geldanlagen über einen langen Zeitraum wahre Wunder bewirkt, so bewirkt die Diskontierung von Zahlungen in der fernen Zukunft also ebenfalls wahre Wunder.

Der freie Cashflow des Beiersdorf-Konzerns

Am 17.02.2016 hat der Beiersdorf-Konzern seine Zahlen für das Geschäftsjahr 2015 veröffentlicht. Das Unternehmen jubelte in der Pressemitteilung, dass es weiter auf Wachstumskurs sei. Die Investoren interpretierten die Zahlen weitaus weniger euphorisch und schickten die Aktie am Tag der Veröffentlichung mit fast 3 % ins Minus.

Schaut man sich die Zahlen an, dann kann ich persönlich die Reaktion der Investoren durchaus verstehen. Der freie Cashflow im Geschäftsjahr 2015 betrug 132 Mio. EUR. Allerdings sollte man diesen Wert noch um Wertpapierkäufe und -verkäufe bereinigen. Die angelegten Gelder fließen in den nächsten Jahren wieder an das Unternehmen zurück und stehen dem Unternehmen dann wieder zur Verfügung. Insgesamt investierte das Unternehmen im Geschäftsjahr 2015 ganze 839 Mio. EUR in festverzinsliche Wertpapiere. Durch die Rückzahlung ausgelaufener Wertpapiere nahm das Unternehmen aber lediglich 288 Mio. EUR ein. Das bedeutet, die Basis für das Discounted-Cashflow-Modell sollte um 548 Mio. EUR auf 683 Mio. EUR erhöht werden.

Der Wert einer Beiersdorf-Aktie nach dem Discounted-Cashflow-Modell

Möchte man ein lupenreines Discounted-Cashflow-Modell aufstellen, dann sollte man nicht den aktuellen freien Cashflow heranziehen, sondern mindestens für die kommenden fünf Jahre eine etwas genauere Vorhersage des freien Cashflows erstellen und die nachfolgenden Cashflows über die ewige Rente abschätzen.

Die ewige Rente geht davon aus, dass das Unternehmen bis in alle Ewigkeit freie Cashflows erwirtschaftet. Für die Bewertung dieser ewigen Zahlungen wird der freie Cashflow durch den Diskontierungszinssatz abzüglich einer konstanten Wachstumsprognose geteilt.

Um das Ganze etwas abzukürzen, verwende ich allerdings nun sofort die ewige Rente zur Bestimmung des Unternehmenswerts. Der freie Cashflow pro Aktie beträgt 2,71 EUR (683 Mio. EUR / 252 Mio. Aktien). Beim Diskontierungszinssatz orientiere ich mich an den durchschnittlichen DAX-Renditen bei einer Haltedauer von über 30 Jahren. Diese betrugen in etwa 8 %. Als konstante Wachstumsprognose nehme ich das obere Ende des prognostizierten Umsatzwachstums, welches zwischen 3 % – 4 % angenommen wird.

Bei diesen Annahmen ergibt sich ein Wert pro Aktie von 67,76 EUR [2,73 EUR / (8 % – 4 %]. Im Vergleich zum aktuellen Kurs von 79,13 EUR ist das deutlich weniger – mehr als 14 % um genau zu sein. Das ist auch der Grund, wieso die Aktien für mich derzeit deutlich zu teuer sind.

Wieso es für andere Investoren dennoch Sinn macht, 79,13 EUR für eine Aktie zu bezahlen

Der Wert von 67,76 EUR wird maßgeblich vom angenommenen Diskontierungszinssatz und dem angenommen Wachstum bestimmt. Ein Investor, der Beiersdorf ein Wachstum des freien Cashflows um 5 % zutraut, empfindet den aktuellen Kurs als absoluten Schnäppchenpreis und würde bis zu 90 EUR für eine Aktie bezahlen. Du siehst, die Ergebnisse des Discounted-Cashflow-Modells schwanken sehr stark.

Dennoch bin ich der Meinung, dass das Discounted-Cashflow-Modell einen guten Anhaltspunkt liefert, wie viel eine Aktie eines Unternehmens wert ist. Selbstverständlich sollte man die Ergebnisse aber nicht als die absolute Wahrheit betrachten und sich der Schwankungsbreite des Modells bewusst sein.

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Sven besitzt keine der erwähnten Aktien. The Motely Fool besitzt keine der erwähnten Aktien.

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