Was in aller Welt ist Cashflow?

Einer unserer Leser hat uns mit dem Wunsch gemailt, das Cashflow-Konzept und die verschiedenen Cashflow-Arten zu erklären. Natürlich machen wir das gerne! Hast du auch eine Frage was das Investieren betrifft? Dann mail uns an [email protected] und wir werden versuchen, sie zu beantworten.

Die Wichtigkeit von Cash(flow) hat Warren Buffett in seinem jüngsten Schreiben an die Aktionäre von Berkshire Hathaway so verdeutlicht:

Cash ist für ein Unternehmen, wie Sauerstoff für einen Menschen: Man denkt nicht daran, wenn es vorhanden ist; man kann an nichts anderes mehr denken, wenn es ausgeht.

Man kann Cashflow als Investor aus meiner Sicht nicht überbewerten, also bist du hier auf jeden Fall richtig. Wir schauen uns hier zunächst die drei Cashflow-Arten an, die du in der Kapitalflussrechnung (den Cashflow Statements) eines Unternehmens findest und dann noch die bekannten Cashflows aus der Unternehmensbewertung.

Cashflow aus operativer Geschäftstätigkeit (Englisch: Cashflow from Operating Activities, CFO)

Dabei handelt es sich um all das Geld, das ein Unternehmen aus Verkäufen in einer Periode eingenommen hat minus dem Geld, das es für sein operatives Geschäft in derselben Periode ausgegeben hat. Das hört sich jetzt so an, als sei es dasselbe wie der Gewinn eines Unternehmens, den du in der Gewinn- und Verlustrechnung (GuV) findest. So ist es aber nicht.

Ein einfaches Beispiel: Ein Bauunternehmen hat im letzten Jahr eine Tonne Stahl gekauft und bezahlt. Diese Ausgaben findest du dann in der Kapitalflussrechnung (Cashflow Statement) des letzten Jahres (als Verringerung des CFO). In der GuV findest du diese Kosten unter Umständen noch nicht. Dann zum Beispiel, wenn diese Tonne Stahl erst ein Jahr später beim Bau einer Brücke verarbeitet wurde. In diesem Fall erscheint die Tonne Stahl als Ausgaben in der GuV eine Periode später.

Und weil Cash eben der Sauerstoff eines Unternehmens ist, solltest du dem Gewinn eines Unternehmens immer den CFO gegenüberstellen und vergleichen, wo die Unterschiede liegen.

Cashflow aus Investitionstätigkeit (Englisch: Cashflow from Investing Activities, CFI)

Der CFI steht in der Kapitalflussrechnung unter dem CFO und zeigt dir, in welcher Form ein Unternehmen Investitionen getätigt hat (zum Beispiel in Form von Maschinen oder dem Zukauf von Unternehmen) und in welcher Form Gewinne / Verluste aus Investitionen entstanden sind (wenn zum Beispiel ein Unternehmen eine Maschine wieder verkauft hat).

Im Gegensatz zum CFO musst du dir keine Sorgen machen, wenn der CFI über mehrere Perioden hinweg negativ ist. Das bedeutet nur, dass das Unternehmen kontinuierlich in sein Wachstum investiert, was man als Investor ja eigentlich gerne sehen möchte.

Cashflow aus Finanzierungstätigkeit (Englisch: Cashflow from Financing Activities, CFF)

Der CFF ist die dritte und letzte Komponente in der Kapitalflussrechnung. Er sagt dir, wenn das Unternehmen Geld zum Beispiel in Form von Bankkrediten, Unternehmensanleihen oder Eigenkapital aufgenommen hat. Das ist alles Geld, das die Geldgeber dem Unternehmen in der Hoffnung auf eine Rendite zur Verfügung stellen. Bei wachsenden Firmen ist der CFF für gewöhnlich positiv, denn es kommt Geld in Form neuer Kredite oder ausgegebener Aktien herein. Bei ausgewachsenen Firmen ist der CFF oft neutral oder sogar negativ – es werden Kredite zurückgezahlt oder Aktien zurückgekauft.

Freier Cashflow (Englisch: Free Cashflow, FCF)

Ein Kapitalgeber eines Unternehmens möchte wissen, wie viel Geld am Ende einer Periode für ihn übrig bleibt, nachdem alle Ausgaben getätigt wurden, um den Fortbestand des Unternehmens zu sichern. Genau das berechnet man mit dem FCF. Und weil es zwei Arten von Geldgebern gibt — Eigenkapitalgeber (die Unternehmensbesitzer) und Fremdkapitalgeber (wie zum Beispiel Banken) –, gibt es auch zwei Arten von FCF.

1. Free Cashflow to equity (FCFE)

Kurz gesagt zeigt dir der FCFE: Wie viel der in dieser Periode erwirtschafteten Kohle könntest du als Unternehmensbesitzer aus der Firma nehmen, ohne deren Fortbestand zu gefährden. Aber müsste das nicht der CFO sein? Fast, bis auf zwei sehr wichtige Unterschiede.

• Erstens sind im CFO keine Investitionen berücksichtigt. Diese musst du als Unternehmer aber immer einkalkulieren, zum Beispiel um Maschinen zu erneuern.
• Zweitens könntest du auch Geld, das dein Unternehmen in Form von neuen Schulden erhalten hat, theoretisch gleich an dich in Form einer Dividende auszahlen.

Und deswegen berechnet ein Eigenkapitalgeber das für ihn am Ende einer Periode auszahlbare Geld als:

FCFE = CFO – Investitionen in Sachanlagen + neu aufgenommenes Fremdkapital (netto)

2. Free Cashflow to the firm (FCFF)

Mit dem FCFF berechnest du, wie viel Geld am Ende einer Periode nicht nur für die Auszahlung an Eigenkapitalgeber zur Verfügung steht, sondern zusätzlich auch an Fremdkapitalgeber. Wie beim FCFE werden auch Investitionen berücksichtigt, aber natürlich nicht das neu aufgenommene Fremdkapital (denn das kommt ja bereits von den Fremdkapitalgebern und fließt somit von der linken in die rechte Tasche). Dafür musst du allerdings den CFO vor Zinsen berücksichtigen, denn die Zinsen sind ja auch etwas, das an die Fremdkapitalgeber geht. Also:

FCFF = CFO – Investitionen in Sachanlagen + Zinsen (1 – T)

Wobei T der Steuersatz ist, mit dem die Steuern herausgerechnet werden, die auf die Zinsen bezahlt wurden.

Wann welche Form von Cashflow wichtig für dich ist

Um zu bewerten, wie sich ein Unternehmen finanziert (bzw. finanzieren kann), solltest du die Dynamik der drei Cashflows in der Kapitalflussrechnung (CFO, CFI und CFF) über mehrere Perioden hinweg betrachten. Dann weißt du, inwiefern

• das Unternehmen Investitionen für die Zukunft tätigt
• diese Investitionen aus dem operativen Geschäft oder mit Schulden bezahlt werden (können)

Den FCFE verwendest du, wenn du den Wert eines Unternehmens für dich als Aktionär bestimmten möchtest. Dann schätzt du den FCFE über zukünftige Perioden und diskontierst diese Cashflows, um den heutigen Barwert (Englisch: Present Value) zu erhalten. Liegt der Preis eines Unternehmens darunter, ist es unterbewertet und ein Kauf könnte sich lohnen (das hängt dann nur noch von der Genauigkeit deiner FCFE-Schätzungen ab).

Der FCFF spielt für uns als Minderheitsaktionäre eine untergeordnete Rolle, da wir ja auch an Zinszahlungen interessiert sind, welche im FCFE berücksichtigt sind, im FCFF aber nicht.