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Nordex Zahlen-Check: Klasse Liquiditätsmanagement, trübe Gewinne

Foto: Wikipedia Nutzer GeographBot

Die Aktie des Windturbinenanbieters Nordex SE (ETR:NDX1) (FRA:NDX1) ist in den letzten sechs Monaten um über ein Drittel gestiegen. In den letzten fünf Jahren hat sie sich verdoppelt, was einer auf Jahresbasis umgerechneten Rendite von fast 16 % entspricht. Kann das so weitergehen? Um das herauszufinden, durchleuchte ich in diesem Artikel die Zahlen des Unternehmens.

Dafür verwende ich ein bestimmtes Kennzahlengerüst, mit Hilfe dessen wir Einblick in die folgenden vier wichtigen Pfeiler des Unternehmens erhalten:

  • Die Kapitalstruktur,
  • die Liquiditätssituation,
  • die Renditestärke und
  • die operative Stärke.

Wenn du an den Details zur Berechnung und Aussagekraft dieser 15 Kennzahlen interessiert bist, dann kannst du dir hier den kostenlosen Sonderbericht von The Motley Fool herunterladen. Aber keine Bange, selbst wenn du nicht die Zeit oder Lust dazu hast, führe ich dich durch die Zahlen mit den wichtigsten Erkenntnissen.

Beginnen wir mit dem Umsatzwachstum der letzten fünf Jahre, was entscheidend bei der Beurteilung einiger Kennzahlen sein wird.

2010 2011 2012 2013 LTM Q3 2014
Umsatzwachstum -17,8 % -5,7 % 17,3 % 32,9 % 15,1 %

Nach starkem Umsatzrückgang in 2010 und etwas schwächerem Rückgang in 2011 steigen die Umsätze seit 2012 stark an. Das sieht auf den ersten Blick vielversprechend aus, auch wenn das Wachstum in den zwölf Monaten bis Q3 2014 wieder schwächer war. Ich bin gespannt, was uns die restliche Bilanz über Nordex verrät!

Die Kapitalstruktur

Die folgenden vier Kennzahlen verraten uns, wie solide das Unternehmen finanziert ist und wie effektiv es sein Kapital einsetzt.

2010 2011 2012 2013 LTM Q3 2014
Kapitalumschlag 1,06 0,91 1,03 1,27 1,34
Anlagenintensität 12 % 12 % 9 % 9 % 9 %
Eigenkapitalquote 38 % 37 % 26 % 31 % 31 %
Kreditorenquote 29 % 17 % 24 % 23 % 30 %

Der seit 2011 kontinuierlich steigende Kapitalumschlag verrät uns, dass das Unternehmen mit jedem eingesetzten Euro Kapital immer mehr Umsatz verdient, also sein Kapital immer effektiver einsetzt – eine positive Entwicklung.

Sachanlagen machen gerade einmal 9 % der Bilanzsumme von Nordex aus und diese bleibt relativ konstant (siehe Anlagenintensität). Daraus schließe ich, dass die eigentliche Produktion von Windturbinen und deren Komponenten nicht den Hauptteil der Wertschöpfung von Nordex ausmachen. Zwar ist es schön zu sehen, dass das Unternehmen die Anlagenintensität konstant hält (also mit dem Wachstum entsprechend investiert), aber diese Kennzahl sollte nicht kriegsentscheidend für die zukünftige Entwicklung des Unternehmens sein.

Die Eigenkapitalquote hat sich bei knapp über 30 % eingependelt, was zwar kein extrem hoher Wert ist, aber ein gesunder – wenn das Unternehmen sein Kapital gut managt.

Eine Kreditorenquote von 30 % in Q3 2014 erscheint mir relativ hoch. Auf der einen Seite bedeutet das zwar, dass 30 % des Kapitals zinsfrei ist (super!). Auf der anderen Seite stellen die Kreditoren Kapital, das kurzfristig bedient werden möchte. Das ist nur wunderbar, solange die Liquidität das hergibt. Also schauen wir uns diese als nächstes an.

Die Liquiditätssituation

2010 2011 2012 2013 Q3 2014
Quick Ratio 95 % 88 % 104 % 104 % 96 %
Cash-Zyklus -29 Tage -58 Tage -18 Tage -9 Tage 31 Tage

Kreditorenziel

87 Tage 63 Tage 82 Tage 61 Tage 75 Tage

Debitorenziel

116 Tage 121 Tage 100 Tage 70 Tage 44 Tage
Reichweite liquide Mittel 73 Tage 115 Tage 121 Tage 112 Tage 125 Tage
Vorratsreichweite 142 Tage 121 Tage 97 Tage 88 Tage 73 Tage

Das Quick Ratio lag in der Vergangenheit mit Ausnahme des Jahres 2011 immer bei rund 100 %. Nordex hatte also (außer in 2011) immer ausreichend liquide Mittel, um die kurzfristigen Verbindlichkeiten zu bedienen. Das ist schon mal etwas, aber wir erfahren wichtigere Details bei der dynamischen Betrachtung in Tagen.

Der Cash-Zyklus war bis 2013 negativ, Nordex hat also seine Lieferanten schneller bezahlt, als es Cash von seinen Kunden eingefordert hat. In Q3 2014 kehrt sich die Situation urplötzlich um. Auf einmal bekommt man das Geld seiner Kunden 31 Tage schneller, als dass Lieferanten bezahlt werden. Da zur selben Zeit die liquiden Mittel sogar ansteigen, dieser Umstand also nicht auf Liquiditätsengpässe zurückzuführen ist, ist das positiv zu würdigen – das Management sorgt aktiv für eine bessere Liquidität (hoffentlich nicht auf Kosten der Beziehung zu seinen Lieferanten).

Dieselbe Entwicklung sehen wir bei den Vorräten. Die kontinuierlich abnehmende Vorratsreichweite deutet darauf hin, dass das Management aktiv Liquidität freisetzt (weniger Vorräte bedeuten weniger gebundenes Kapital). Beim Liquiditätsmanagement würde ich dem Management daher eine Note zwischen gut und sehr gut ausstellen.

Die Renditestärke

2010 2011 2012 2013 LTM Q3 2014
Vertriebsgemeinkostenintensität 14 % 18 % 15 % 12 % 11 %
Forschungsintensität
Nettomarge 2,2 % -5,4 % -8,8 % 0,7 % 2,0 %
Cashflowmarge 2,1 % -4,7 % 13,7 % 6,9 % 19,4 %

Die Vertriebsgemeinkostenintensität sinkt kontinuierlich über die Jahre mit steigendem Umsatz – das sind Skaleneffekte, über die ich mich immer sehr freue. Das war aber auch schon alles, was mich an der Gewinn- und Verlustrechnung von Nordex erfreut. Denn obwohl der Umsatz in den zwölf Monaten bis Q3 2014 noch um starke 15,1 % im Jahresvergleich stieg, kletterte die Nettomarge in neun Monaten nur um magere 1,3 % auf 2 % (vom Gesamtjahr 2013 auf die zwölf Monate bis Q3 2014 gesehen).

Zwar stieg die Cashflowmarge beachtlich, aber das liegt hauptsächlich daran, dass das Unternehmen in diesen zwölf Monaten wie oben beschrieben ein deutlich stringenteres Forderungsmanagement betrieben hat (das Geld schneller von seinen Kunden einforderte). Das ist ein Einmaleffekt, der in der nächsten Periode schon wieder verpuffen wird.

Die operative Stärke

2010 2011 2012 2013 LTM Q3 2014
Zinsdeckungsquote 3,3 -1,8 -0,7 1,6 2,7
Dynamische Verschuldung 30,3 -15,1 5,3 8,4 2,8

Die steigenden Umsätze führten dazu, dass das operative Ergebnis in den zwölf Monaten bis Q3 2014 die anstehenden Zinszahlungen um einen Faktor von 2,7 überstiegen. Das ist schon deutlich besser als die Zinsdeckungsquote von 1,6 im Jahr zuvor, aber für mich immer noch niedrig.

Die dynamische Verschuldung (in wie vielen Jahren könnten die Gesamtschulden nur mit Hilfe des operativen Cashflows getilgt werden) sieht in Q3 2014 wunderbar aus. Allerdings aus dem gleichen Grund wie oben: Dem strenger gewordenen Forderungsmanagement. Auch das ist also nicht nachhaltig.

Nach innen macht das Management gute Arbeit, die Herausforderungen kommen von außerhalb

Mit diesen Kennzahlen haben wir einen sehr guten Einblick in die finanzielle Lage von Nordex erhalten. Das Management macht nach innen solide Arbeit, was wir an der gesunden Kapitalstruktur und dem seit 2014 stark verbesserten Liquiditätsmanagement sehen.

Am meisten Sorgen machen mir die niedrigen Gewinnmargen von Nordex. Als (potentieller) Investor würde ich als erstes versuchen ganz genau herauszufinden, wie die Wachstumspläne des Managements aussehen. Denn was ich bei Nordex rein aus Sicht der hier analysierten Zahlen noch nicht klar erkenne, ist, ob der Markt für Windturbinen je ein überdurchschnittliches Gewinnpotential ermöglicht – und das ist das entscheidende Kriterium für eine erfolgreiche, langfristige Investition.

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Bernd Schmid besitzt keine der erwähnten Aktien. The Motley Fool besitzt keine der erwähnten Aktien.

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