Siemens Healthineers IPO: gesunde Investition oder letztes Crashsignal?

Lange wurde spekuliert, wann Siemens (WKN:723610) denn endlich bereit sein würde für den Börsengang der Medizinsparte. Jetzt ist es soweit, am 16. März sollen die Aktien von Siemens Healthineers (WKN:SHL100) zum ersten Mal gehandelt werden können. Wer möchte, kann bereits im Vorfeld Aktien zeichnen und so von Anfang an dabei sein. Zuvor sollten wir allerdings in Erfahrung bringen, ob die Preisspanne von 26 bis 31 Euro eine faire Chance auf Kurssteigerungen lässt – oder ob lediglich Siemens der große Gewinner sein wird.

Es gibt einen besorgniserregenden Präzedenzfall

Denn nicht alles, was Siemens abgibt, entwickelt sich prächtig – man denke nur an die gescheiterte Handysparte. Vielleicht noch spektakulärer: Vor ziemlich genau 18 Jahren platzte die Dotcom-Blase. Kurz zuvor stellte der Börsengang von Infineon (WKN:623100) den vielleicht letzten großen Paukenschlag dieser euphorischen Phase dar. Viele Investoren von damals verloren eine Menge Geld.

Jetzt befinden wir uns erneut am möglichen Ende einer langjährigen Boomphase und Siemens nutzt die Gelegenheit, um diesmal die Aktien ihrer Tochter Healthineers handelbar zu machen. Muss man also mit dem Schlimmsten rechnen oder ergeben sich für Investoren, die von Anfang an mutig zugreifen, doch eher einmalige Chancen?

Jedenfalls wird der gesamte Erlös von bis zu 4,65 Mrd. Euro der Mutter zufließen. Jeder Euro mehr wirkt sich direkt und in voller Höhe auf den Jahresgewinn des Konzerns aus. Auch deshalb hat sich das Management viel Mühe gegeben, die Tochter hübsch zu machen. Healthineers wurde über die letzten Jahre intensiv auf smart und automatisiert getrimmt. Software-Lösungen und -Plattformen spielen eine immer wichtigere Rolle und sollen zukünftig für steigende Gewinne sorgen.

In diesem Zusammenhang hofft man in München wohl, dass zu einem späteren Zeitpunkt noch ein höherer Preis erlöst werden kann, denn mit 15 % der Anteile wird nur ein Minimum abgegeben, um gerade so einen liquiden Handel und die spätere Aufnahme im MDAX sicherzustellen. Schon nach einem halben Jahr darf der Mutterkonzern weitere Aktien verkaufen. Wenn der Kurs stimmt, wird er bestimmt davon Gebrauch machen.

Wie viel Healthineers wirklich wert ist

Gelingt eine Erstnotierung am oberen Ende der Angebotsspanne, dann folgt eine Bewertung in Höhe von 31 Mrd. Euro. Zur besseren Einordnung ist ein Blick auf die Bewertung vergleichbarer Unternehmen hilfreich und da gibt es eigentlich nur einen einzigen börsennotierten direkten Konkurrenten, nämlich die niederländische Philips (WKN:940602). Diese weist derzeit (05.03.) eine Marktkapitalisierung von 29 Mrd. Euro auf, bei einem Umsatz von rund 18 Mrd. Euro.

Mit zusätzlichen Geschäftsfeldern wie Babybedarf, Küchenmixern und Rasiergeräten ist sie etwas breiter aufgestellt, aber unter dem Strich ist der Gewinn etwa gleich hoch wie beim deutschen Konkurrenten.

Man kann davon ausgehen, dass die vorgeschlagene Angebotsspanne sich daran orientiert hat, was zunächst passt. Aber lass uns noch etwas genauer auf die Zahlen schauen.

Bei Healthineers wurden im letzten Geschäftsjahr gut 1,4 Mrd. Euro Nettogewinn ausgewiesen. Auch über die kommenden Jahre sollten ein bis zwei Milliarden herausspringen und wenn die Strategie aufgeht, ist langfristig sogar noch wesentlich mehr drin. Nimmt man ein durchschnittliches auf heute heruntergerechnetes Ergebnis von 1,55 Mrd. Euro pro Jahr an und kalkuliert mit einem Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) von 20, dann käme man genau auf die 31 Mrd. Euro Bewertung, die Siemens sich erhofft.

Das erscheint nicht so weit hergeholt, bedeutet aber auch, dass Healthineers sich bis 2025 auf ein Niveau von rund 3 Mrd. Euro Nettogewinn steigern müsste (zumindest, wenn wir 10 % Rendite erwarten, was ich in diesem Fall für angemessen halte) – ambitioniert, aber sicherlich machbar.

Ein KGV von 20 finde ich fair, weil die langfristige Tendenz klar nach oben zeigt und meines Erachtens eigentlich sogar noch höhere Faktoren erlauben würde. Allerdings macht das recht hohe Kurs-Buchwert-Verhältnis (KBV) einen Bewertungsabschlag erforderlich. Lediglich 3,2 Mrd. Euro Eigenkapital standen zum 30.09.2017 in der Bilanz. Zum 31. Dezember wird das Nettovermögen mit 3,5 Mrd. bzw. 3,52 Euro pro Aktie angegeben. Das ist nur etwa ein Achtel des voraussichtlichen Ausgabepreises. Bei Philips macht die Substanz hingegen fast die Hälfte aus.

Vieles spricht für ein Investment in Healthineers

Bereits vor gut einem Jahr hatte ich eine grobe Schätzung von 20 bis 30 Mrd. Euro für den Wert des Teilkonzerns abgegeben, wobei Siemens zwischenzeitlich sicherlich noch wertsteigernde Maßnahmen durchgeführt hat. Die Angebotsspanne erscheint mir daher absolut vernünftig gewählt.

Healthineers hat wenig direkte Konkurrenz, ist technisch stark und hat eine führende Position in den meisten ihrer Segmente. Der Zielmarkt wächst kontinuierlich und durch die Ausweitung des Lösungsspektrums und Digitalisierungsoffensiven können zusätzliche Umsatzpotenziale geschöpft werden.

Es ist für mich schwer vorstellbar, dass Healthineers zu irgendeinem Zeitpunkt in der Zukunft existenzielle Probleme bekommen könnte, gerade auch, weil mehr als die Hälfte der Umsätze durch langfristige Dienstleistungsverträge sowie die Lieferung von Verbrauchsmaterial und Reagenzien erzielt werden.

Was Dividenden angeht, soll gut die Hälfte an die Aktionäre ausgeschüttet werden. Ich rechne folglich mit einer Rendite von zunächst etwa 3 %, welche über die Zeit noch wesentlich besser werden sollte.

Wie ich jetzt handeln würde

Insgesamt macht man daher wohl nichts falsch, wenn man von Anfang an dabei ist, selbst wenn man die vollen 31 Euro pro Aktie bezahlen muss.

Die einzige Frage für mich ist, ob Philips nicht doch den besseren Deal darstellt. Die Amsterdamer haben mehr Eigenkapital, schreiben größere Umsätze und konnten durch den Abverkauf von weiteren Anteilen an Philips Lighting (WKN:A2AJ7T) jede Menge liquide Mittel generieren, um das Wellness- und Gesundheitsgeschäft mit gezielten Übernahmen zu stärken.

Wenn dann auch noch der Börsenwert etwas geringer sein sollte (und davon ist zunächst auszugehen), dann würde ich eher auf Philips setzen bzw. bei Healthineers auf eine günstigere Einstiegsgelegenheit warten.