Ist Fortum die bessere Uniper?

Vor wenigen Tagen haben sich die Chefs von Uniper (WKN:UNSE01) und der „feindlich“ übernehmenden Fortum (WKN:916660) getroffen, um einen konstruktiven Austausch zu starten. So wie es aussieht, werden die Finnen schon bald über die Mehrheit der Anteile verfügen, selbst wenn die meisten freien Aktionäre das Angebot erst mal ablehnen. Aber wie attraktiv ist deren Aktie? Ich habe mir das mal genauer angeschaut.

Das ist Fortum

Der mehrheitlich dem finnischen Staat gehörende Konzern ist bisher primär im hohen Norden Europas aktiv, nämlich in Skandinavien, Russland, Polen und den Balten. Weil es dort überall das halbe Jahr über ziemlich kalt ist, zählt Fortum zu den ganz Großen im Wärmemarkt. Im Strommarkt ist man zwar nur etwa halb so groß wie Uniper, deckt aber die Wertschöpfungskette von der Produktion über den Großhandel bis zur Endkundenbelieferung ab.

Kernkraftwerke machen noch immer gut die Hälfte der Erzeugung aus, aber auch Wasserkraft spielt eine wichtige Rolle, weshalb die Kohlendioxid-Bilanz überdurchschnittlich gut ist. Zudem werden die Investitionen in erneuerbare Energien, einschließlich Bioenergie und Müllverbrennung, hochgefahren.

Daneben engagiert sich Fortum zunehmend im Bereich Kundenlösungen. Besonders interessant ist der Bereich Charge — Drive, welcher mit der auch in Deutschland aktiven Allego (einer Tochter des niederländischen Energienetzbetreibers Alliander) kooperiert. Uniper auf der anderen Seite hat sich RWE (WKN:703712) bei seiner entsprechenden Tochter EASYCHARGE.me ins Boot geholt. Klug zusammengeführt, könnte daraus ein europäischer Marktführer entstehen (vergleiche Artikel zu Ladenetzen).

Das sagen die Zahlen

Wie die meisten Versorger, leidet auch Fortum etwas unter den niedrigen Großhandelspreisen am Strommarkt. Zuletzt zeigte die Profitabilität allerdings in allen Segmenten wieder nach oben. Über 12 Monate blieb knapp eine Milliarde Euro vor Steuern übrig.

Einer Verschuldung von knapp 5 Mrd. Euro stehen 3,9 Mrd. Euro liquide Mittel gegenüber, sodass sich Fortum gut gerüstet für die bereits durchfinanzierte Übernahme der Uniper-Anteile sieht. Das Verhältnis von Nettoschulden zum operativen Gewinn vor Abschreibungen wird bei immer noch soliden 2,5 liegen.

Unklarheit herrscht jetzt noch, ob und ab wann Uniper voll konsolidiert werden kann, was natürlich einen großen Einfluss auf die Bilanzstruktur und Gewinnrechnung hat. Sicher ist für mich, dass der Deal mit E.ON (WKN:ENAG99) wertsteigernd für die Fortum-Aktionäre sein wird, selbst wenn keine Synergien gehoben werden könnten. Vermutlich wird es allerdings mittelfristig gelingen, mehrere Geschäftsbereiche zusammenzulegen und effizienter zu organisieren. Ich denke da beispielsweise an das Handelsgeschäft, wo sich die beiden gut ergänzen würden.

Über die letzten vier Quartale wurden 0,86 Euro pro Aktie Nettogewinn erwirtschaftet. Bei einem Kurs von 17,58 Euro (17.11.) ergibt das ein Kurs-Gewinn-Verhältnis von gut 20. Das wirkt erst mal nicht wie ein Schnäppchen, was auch daran liegt, dass sich die Fortum-Aktie seit Bekanntwerden der Übernahmevereinbarung ziemlich gut entwickelt hat.

Was das den Aktionären zustehende Eigenkapital angeht, hat sich dieses in den letzten neun Monaten aufgrund der üppigen Dividendenausschüttung auf knapp 13 Mrd. Euro verringert. Die Marktkapitalisierung liegt mit 15,6 Mrd. Euro ein Stück darüber.

Also besser als Uniper?

Meine Argumente für Uniper zielen vor allem auf das im Verhältnis zum Börsenwert hohe Eigenkapital, die stabile Profitabilität und die solide Dividende ab. Die Wachstumschancen sind hingegen sowohl umsatz- als auch gewinnseitig eher begrenzt.

Für die zunächst teurer wirkende Fortum spricht, dass durch die kluge Übernahme mittelfristig eine signifikante Ergebnisverbesserung und gleichzeitig eine größere Diversifizierung erreicht werden kann. Die Finnen haben also sicherlich ihre Vorzüge und ich denke, dass man mit einem Investment nichts falsch machen würde. Aber das bessere Gesamtpaket bietet für meinen Geschmack die deutsche Aktie.